In finanza, la parola volatilità si associa immediatamente al concetto di rischio. Molto spesso, infatti, si pensa alle varie strategie per evitarla o minimizzarla. In realtà, è una componente che deve essere gestita. In questo articolo analizzeremo la strategia target volatility approach, che punta a mantenerla costante.
Perché bisogna preoccuparsene
L’investitore tipo segue un’asset allocation di portafoglio ben delineata, ad esempio 60/40 (60% azioni e 40% obbligazioni), mantenendola nel tempo tramite ribilanciamenti periodici. Il problema di questo approccio è che ipotizza un grado di rischio costante per ogni classe di attivo. Conseguentemente, la maggior parte dei portafogli sono costruiti sulla falsa assunzione che la volatilità rimanga stabile. Ma la realtà è molto diversa. Infatti, potremmo dire che la stessa volatilità è molto volatile. Prendiamo l’indice S&P 500: la sua volatilità è stata in media del 13,9% dal 1950 a oggi, ma ha spaziato dal 5,3 al 39,4% lungo la strada.
La volatilità si impenna soprattutto durante eventi estremi. Quando gli investitori ribilanciano i loro portafogli durante picchi di oscillazioni di mercato, stanno in effetti aumentando il rischio complessivo del loro portafoglio. O per dirla diversamente: quando la volatilità aumenta, ad esempio in seguito a un crollo del mercato azionario, gli investitori dovrebbero vendere le attività meno rischiose e acquistare invece quelle più a rischio.
Perciò, sembrerebbe chiaro che un portafoglio costruito su un’asset allocation costante non sarà ben diversificato nel tempo. Avrebbe quindi molto più senso puntare su una gestione che cerchi di mantenere un grado costante di volatilità.
Come gestirla
Le performance passate non predicono quelle future. Ormai questo dovrebbe essere un concetto familiare a tutti gli investitori. Tuttavia, la storia cambia quando si parla di rischio, dato che la volatilità passata è un ottimo indicatore per quella futura.
Quello che segue è un esempio di portafoglio con un obiettivo di volatilità costante. Oggigiorno, ci sono diversi semplici metodi per stimarla, dai modelli di rischio a quelli che utilizzano i dati storici. Per il nostro scopo, abbiamo stimato la volatilità di ciascuna asset class basandoci proprio sui dati storici.
Per costruire il nostro portafoglio, abbiamo utilizzato la volatilità a tre mesi dell’Msci World e del Barclays Global Aggregate Index e abbiamo impostato il nostro obiettivo di volatilità per i futuri tre mesi al 10%. Per stimare i movimenti delle azioni e delle obbligazioni abbiamo ipotizzato che la volatilità dei prossimi tre mesi sia la stessa dei tre mesi precedenti. Inoltre, visto che col nostro modello in alcuni specifici mercati non è possibile costruire un portafoglio long-only (senza posizioni corte) che punti al 10% di volatilità, abbiamo dovuto alzare il nostro target per evitare di dover usare posizioni short.
Il grafico seguente mette a confronto il nostro portafoglio target-volatility con un semplice 60/40 che si ribilancia ogni anno. L’analisi comparata mostra che il portafoglio a volatilità costante ha sovraperformato il portafoglio 60/40 per l’intero periodo, che risale al 1991.
L’investitore accorto si chiederà forse se questa strategia non spinga però a comprare ai massimi e vendere ai minimi, visto che implica di vendere le asset class che presentano una volatilità crescente e comprare quelle con una volatilità calante. Questo è in parte vero, ma non bisogna perdere di vista un punto molto importante: i rendimenti aggiustati per il rischio restano costanti durante fasi di volatilità crescente. Perciò, gli investitori che invece mantengono un’asset allocation statica incrementerebbero il rischio di ogni singola classe di attivo, abbassando quindi il rendimento aggiustato.
Uno studio effettuato da AQR Capital Management suggerisce che le allocazioni che mantegono il rischio di portafoglio stabile in un contesto di alta volatilità stimata, possono raggiungere rendimenti aggiustati per il rischio superiori. In sostanza, invece di comprarsi un’assicurazione, la strategia che mira a gestire la volatilità può ridurre l’impatto di eventi estremi (tail risks) mantenendo la possibilità di sovraperformare il mercato.
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