I titoli di qualità, in Europa, si nascondono nel mattone. L’analisi condotta dagli analisti di Morningstar su come si distribuisce l’Economic moat tra i vari settori economici evidenzia come quello immobiliare sia il comparto dove è più facile trovare aziende in grado di generare rendimenti del capitale superiori ai costi di finanziamento e in maniera continuativa nel tempo.
In questa industria, infatti, la percentuale di titoli con Moat ampio o medio è quasi del 60%, contro il 40% del totale del paniere di titoli selezionati. Seguono a distanza i comparti dei beni industriali e della finanza, che si fermano attorno al 50%. Mentre in coda al gruppo troviamo materie prime, energia e tecnologia. Da sottolineare anche il dato relativo all’healthcare (appena il 30%) anche se qui troviamo la percentuale più alta di Moat “ampio”, cioè di società in grado di produrre rendimenti del capitale superiori alla media per oltre vent’anni.
Nel real estate non conta essere grandi
I risultati dell’analisi possono essere spiegati, oltre che dalle peculiarità del tessuto industriale del Vecchio continente (più concentrato sul manifatturiero rispetto all’hi-tech), anche dalle diverse fonti dell’Economic Moat. Nel caso del settore real estate, ad esempio, le aziende riescono a guadagnarsi una posizione di vantaggio competitivo se hanno un portafoglio di asset di alta qualità e se controllano una determinata regione o segmento di mercato, anche se di piccole dimensioni. Condizioni che, come dimostrano i dati, sono facilmente realizzabili in molti paesi europei.
La teoria, infatti, ci dice che se le dimensioni del mercato sono limitate, i potenziali competitor hanno bassi incentivi ad entrare poiché sono consapevoli che la loro concorrenza renderebbe il settore non più profittevole. Un esempio di questo fenomeno è rappresento dal segmento delle strutture sanitarie o di particolari immobili commerciali, come gli outlet. Quando una società è in grado di conquistare la leadership in questi tipi di mercato alza le barriere all’ingresso di nuovi concorrenti poiché questi ultimi dovrebbero operare investimenti molto onerosi che avrebbero ritorno del capitale scarsi. Il gruppo elvetico Zug Estate Holding, al quale Morningstar riconosce un Moat ampio, concentra la sua attività in un’area circoscritta come la regione dello Zug, in Svizzera, ed è anche per questo che riesce a realizzare margini di profitto superiori alla media.
Nel manifatturiero paga la fedeltà del cliente
Nel settore industriale, il più rappresentato nell’universo delle stock europee analizzate con ben 1.800 titoli su un totale di circa 8.800, il Moat si costruisce grazie alla qualità superiore dei prodotti (intangible asset) e allo stretto rapporto con la clientela (switching costs). Safran (gruppo francese che produce motori per aeromobili civili e militari), ad esempio, è leader nel mercato degli aerei di media capienza (narrow body) e il costante investimento in ricerca e sviluppo gli assicura il primato tecnologico all’interno del settore. Inoltre, la componente prodotta da Safran deve combinarsi perfettamente con gli altri pezzi dell’aeromobile.
Ciò rende il rapporto con la clientela molto forte e dunque riduce di molto la possibilità di essere sostituito da un altro fornitore. Questo, infatti, implicherebbe oneri aggiuntivi per la ricerca di un’alternativa, per l’analisi di compatibilità con il proprio ciclo di produzione e per la formazione del personale. Le compagnie aeree non vogliono sopportare questi costi e dunque Safran può esercitare su di loro un forte potere contrattuale che si traduce in margini di profitto elevati.
In finanza è importante mantenere bassi i costi
Nel comparto finanza è il vantaggio di costo la principale fonte di Moat, cioè la capacità di essere competitivi sul prezzo pur mantenendo margini di profitto superiori alla media. La spiegazione di questo fenomeno è legata alla larga rappresentanza del segmento bancario all’interno del settore. Per gli istituti di credito, infatti, il modo migliore per battere la concorrenza è riuscire a finanziarsi nel modo più economico, cioè attraverso i depositi. Più sono ampie le dimensioni della banca, in termini di presenza sul territorio e di servizi offerti, più facile sarà per loro attrarre la clientela senza sfruttare la leva degli alti tassi di interesse sui conti corrente.
Banco Santander, ad esempio, grazie a una rete che conta circa 14.000 filiali in tutto il mondo (se si considerano tutti gli istituti che fanno parte del gruppo) è riuscita a costruire e mantenere uno stretto rapporto con la clientela. Questo le permette di attrarre facilmente i sottoscrittori pur mantenendo bassi i tassi di remunerazione dei depositi, e di conseguenza di realizzare margini di profitto superiori alla media.
Moat elevato nell’healthcare
Il dato dell’healthcare, che evidenzia una bassa presenza di aziende con un vantaggio competitivo ma, al tempo stesso, la più alta percentuale di Moat “ampio”, è lo specchio del contesto competitivo del settore. Per battere la concorrenza, infatti, qui è necessario avere una numerosa lista di brevetti, i cui diritti garantiscono margini di profitto generosi per un lungo periodo di tempo, e una larga presenza sui mercati globali che permetta di realizzare elevate economie di scala. Non è facile trovare delle società sul mercato mondiale che riescano a combinare questi due elementi. I grandi gruppi farmaceutici ne sono un esempio, ma sono in pochi, anche a causa della forte concentrazione dell’industria del pharma.
Il basso risultato di energia e materie prime è invece da ricondurre alla principale fonte di vantaggio competitivo all’interno dei due settori, cioè la qualità degli asset. Se una compagnia mineraria, o una società petrolifera, riescono ad estrarre la materia prima in maniera efficiente, cioè minimizzando i costi di produzione, possono massimizzare la produttività e a ricavare margini di profitto elevati. Questo, però, dipende dai siti estrattivi e nel Vecchio continente, a differenza del nord America ad esempio, la qualità scarseggia.
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