Chi l’ha detto che le Borse seguono l’andamento dell’economia? Certo, la congiuntura può essere un elemento importante nelle scelte di gestione dei money manager. Ma l’evidenza statistica dimostra che non c’è una correlazione costante tra la crescita del Pil e i rendimenti dei mercati azionari (vedi, ad esempio, qui). Secondo una ricerca di Schroders, firmata da Keith Wade e Anja May, però, i mercati azionari sarebbero condizionati dai cambiamenti nelle attese degli operatori.
Molti manager adattano il proprio portafoglio a seconda delle prospettive congiunturali. Se quindi una forte crescita economica non è necessariamente un buon indicatore di buoni rendimenti futuri sui mercati azionari, le scelte di allocazione settoriale e geografica di portafoglio (così come la gestione di altri fattori di rischio) possono determinare reazioni diverse dei portafogli a uno stesso shock economico.
L’approccio Morningstar alle azioni
I titoli ciclici tendono a fare meglio quando l'economia è in espansione, ma peggio nelle fasi di recessione. Viceversa, i difensivi promettono (ma non sempre mantengono) una maggiore stabilità in termini di utili e fatturato nelle diverse fasi del ciclo economico. Quindi dovrebbero andare meglio durante le crisi.
Morningstar suddivide gli universi azionari in tre grandi gruppi o Super settori: Ciclici, Sensibili, Difensivi. Questi segmenti, a loro volta, sono divisi in 11 sottoinsiemi che comprendono un totale di 148 aziende diverse.
Il segmento dei Ciclici include società condizionate in maniera significativa dai cambiamenti economici. Generalmente, le azioni in questo gruppo hanno un beta di mercato maggiore di uno. Al contrario, i Difensivi comprendono industrie relativamente immuni all’andamento congiunturale, perchè forniscono servizi che i consumatori richiedono a prescindere dal momento economico (assistenza sanitaria e utility).Queste azioni hanno generalmente un beta minore di uno. Il gruppo dei Sensibili, invece, raccoglie le società che ricadono nel mezzo degli altri due estremi: sono colpite dalle recessioni economiche, ma in misura minore rispetto alle società cicliche e hanno un beta generalmente pari a uno.
Ciclici vs Difensivi
Analizzando i fondi azionari venduti in Italia coperti dal team di ricerca di Morningstar che ricevono Analyst Rating almeno pari a Bronze, possiamo individuare diversi gestori che hanno mostrato negli ultimi 12 mesi significativi sovra e sottopesi settoriali rispetto al benchmark di categoria. Per comodità di analisi ci focalizziamo sulle situazioni in cui i manager hanno posizionamenti settoriali marcatamente agli antipodi. Spesso, tali scelte sono semplicemente il risultato di una selezione titoli che parte dall’analisi fondamentale delle singole società, piuttosto che da considerazioni di tipo “macro”. Ma nel complesso, queste divergenze evidenziano la varietà di stili di gestione e view di mercato.
Tra gli Azionari Europa Large Cap Blend c’è l’esempio di T. Rowe Price Europ Eq (rating Bronze), che ha un posizionamento diametralmente opposto rispetto all’Invesco Pan European Structured Equity (rating Silver) per quanto riguarda i titoli ciclici (53% contro 31%, in base agli ultimi dati di portafoglio, rispetto al 40% dell’MSCI Europe). Il fondo T.Rowe Price sottopesa le società farmaceutiche e ha più del doppio dell’esposizione del benchmark sui consumi ciclici, in industrie come abbigliamento e componentistica auto.
Tra gli Azionari Europa Large Cap Growth, invece, il Blackrock Global Funds - European Special Situations Fund (Silver) punta sulle banche (con il doppio dell’esposizione della media di categoria), mentre il Comgest Growth Europe (Gold) applica con disciplina il proprio processo d’investimento, che ha l’obiettivo di individuare società di alta qualità con posizioni di mercato dominanti e la cui profittabilità non dipende dal ciclo economico. Un approccio che implica l’esclusione dei finanziari.
Un copione simile si ripete negli Azionari Eurozona Large Cap. Qui, l’Allianz Euroland Equity Growth (rating Silver) gioca in difesa, mentre l’R Conviction Euro (Bronze) va in attacco con un 58% di esposizione ai titoli ciclici. La divergenza più marcata tra questi due comparti si osserva nel settore Finanza: il fondo Allianz ha appena il 6,87% di esposizione contro il 34% del comparto Rothschild & Cie. Non a caso il secondo strumento, secondo gli analisti di Morningstar, è adatto a investitori amanti del rischio.
Guardando ai mercati emergenti, due fondi con rating Silver trovano opportunità di investimento in settori completamente diversi. L’Aberdeen Global - Emerging Markets Equity Fund scommette molto su banche e immobiliare, mentre il Vontobel Fund Emerging Markets Equity resta fortemente esposto ai beni di consumo difensivi, in linea con la filosofia d’investimento del gestore Rajiv Jain. Entrambi i comparti sottopesano di quasi il 20% rispetto all’indice MSCI EM i settori sensibili (come Energia e Tecnologia).
La diversità nello stile di gestione determina gli scostamenti sul settore finanziario rispetto al benchmark di due fondi Azionari Internazionali Large Cap Blend (entrambi Bronze). Mentre il BL-Global Equities ha appena l’1% di esposizione a banche e assicurazioni (compensato con un forte sovrappeso sulle azioni difensive), i gestori di Natixis Harris Associates Global Equity Fund, che investono con molta convinzione in società valutate a sconto, sovrappesano diverse grandi istituzioni finanziarie, come Citigroup, Credit Suisse, Bank of America e BNP Paribas.
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