Il 2015 non è stato un anno noioso per il reddito fisso. Gli investitori hanno avuto a che fare con diversi elementi che hanno messo alla prova il loro sangue freddo e la resistenza degli asset in portafoglio: la crisi greca, i tentativi di ripresa - con qualche passaggio a vuoto - degli Stati Uniti, la crisi degli emerging. In questo scenario i fondi obbligazionari con un rating Morningstar di 5 stelle sono riusciti a portare a casa risultati confortanti.
Quello di BNY ha continuato con il suo approccio dinamico che individua, in modo opportunistico, le migliori idee di investimento nei diversi settori obbligazionari globali, senza i vincoli imposti da un indice di riferimento. I fondi di Templeton, da parte loro, hanno cercato di sfruttare al meglio l’esperienza della casa madre sui mercati in via di sviluppo con scelte a volte forti che, alla fine, hanno comunque permesso di portare a casa rendimento positivo.
La prova Qe
Il vero banco di prova per la tenuta del reddito fisso è arrivato presto con il Quantitative easing lanciato dalla Banca centrale europea. Per quanto riguarda i governativi, per un breve periodo da inizio febbraio ai primi di marzo, i rendimenti a lungo termine di Usa e Regno Unito sono saliti ma, non appena la Bce è entrata in gioco, sospingendo ancora più al ribasso i rendimenti dei titoli europei, Treasury e Gilt hanno avuto un’inversione di tendenza piuttosto repentina. Nel momento in cui il rendimento di titoli di Stato italiani a 10 anni ha raggiunto un livello di 100 punti base al di sotto di quello dei Treasury e dei Gilt, la reazione in termini di asset allocation verso i mercati più redditizi è stata alquanto rapida.
In questo quadro ci sono state buone performance in altre asset class, come le obbligazioni high yield. Da quando la Bce ha avviato il suo piano di acquisti, il segmento investment grade ha sottoperformato i titoli di Stato. E non c'è da stupirsi. Da un lato, la Banca centrale acquista titoli sovrani in grandi quantità. Allo stesso tempo c'è stato un forte aumento delle emissioni obbligazionarie sia da parte di società europee, che hanno voluto approfittare dei costi di finanziamento ai minimi storici, sia di società americane, per trarre vantaggio del cambio conveniente con l'euro. Così si è prodotto un ampliamento degli spread.
Gli investitori, sapendo che la Bce avrebbe acquistato obbligazioni fino al 2016, sono stati costretti a spostarsi ulteriormente lungo la curva (10, 20 e 30 anni) per trovare un rendimento. Gli operatori si sono resi conto del fatto che i prezzi delle obbligazioni si sono mossi a livelli irragionevoli tra gennaio e aprile. Con il ritorno della crescita e il programma di Qe della Bce destinato a continuare, una parte del rischio tassi e del rischio inflazione è stata nuovamente inclusa nei prezzi delle obbligazioni, durante la fase di correzione dei mercati.
La giostra va più veloce
Poi la giostra ha iniziato a girare più velocemente. Dopo essere arrivato a 0,07% a metà aprile, il rendimento del decennale tedesco ha iniziato a salire a un massimo di 0,721 a metà maggio. Più in generale, la tendenza a crescere degli yield negativi (di per sé una situazione strana in cui i creditori di fatto pagano i debitori per avere i loro soldi) è cambiata. L’effetto “montagne russe” si è fatto sentire anche negli Stati Uniti. All'inizio di giugno il rendimento del Treasury americano a 10 anni era del 2,12%. Al 10 giugno era aumentato al 2,50%, per tornare al 2,32% il 17 giugno. I tassi più alti si sono visti anche in Giappone prima di un recupero di parte delle perdite. Ma cosa ha prodotto questo repentino innervosirsi del reddito fisso prima dell’estate? Una spiegazione era legata alla possibilità di disintegrazione dell’area euro in caso di uscita dalla moneta unica della Grecia. Mentre Atene e i creditori cercavano di trovare un punto in comune sulla restituzione dei debiti, il sistema bancario ellenico è diventato via via più fragile.
La prova di agosto
Gli investitori in obbligazioni hanno trattenuto il fiato ad agosto, un mese particolarmente difficile per il debito corporate sia investment grade sia high yield (solo la carta aziendale europea è riuscita a fare meglio dei bond sovrani domestici). In generale, il rendimento dei titoli di debito investment grade è arrivato a toccare il 4%, il più alto degli ultimi due anni. Il complessivo sell-off è stato guidato soprattutto dalle preoccupazioni in merito agli utili societari soprattutto per quanto riguarda gli emittenti di debito high yield.
Per quanto riguarda gli Stati Uniti, i bond ad alto rendimento hanno sofferto per il continuo calo del prezzo del petrolio e delle commodity in generale, con rendimenti che sono arrivati anche al 7,5% per le emissioni delle società legate a questi due comparti. Il segmento energy, peraltro, è uno dei più rappresentati all’interno del paniere City High Yield Market Index. Il crollo del listino (-8%), quindi, in gran parte è imputabile al momento difficile del barile. Al netto di questa componente, la discesa sarebbe stata dello 0,9%.
Quali sono i principali rischi per gli investitori obbligazionari? La sfida principale è rappresentata dalle prossime decisioni delle Banche centrali. Quanto velocemente la Fed deciderà di alzare ancora i tassi? Quali saranno le mosse della Bce? Altra liquidità? Secondo gli operatori i mercati del reddito fisso sono in una situazione senza precedenti che alimenta l’incertezza.
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