Investire in maniera differente dal benchmark è un prerequisito essenziale per battere l’indice. Tuttavia, come dimostrato dal nostro studio Active share in Europe equity fund, i fondi che si allontanano troppo dal benchmark non raggiungono necessariamente rendimenti migliori di quelli che stanno più legati all’indice di riferimento. Inoltre abbiamo trovato prove evidenti di un aumento del rischio con il crescere della gestione attiva. In particolare, negli strumenti che ne fanno largo uso, abbiamo registrato una forte volatilità (misurata dalla deviazione standard) ed elevati drawdown. Il risultato è che i fondi con un’alta active share possono dare fantastici risultati agli investitori, ma possono trasformarsi nel loro peggior incubo.
La nostra analisi si concentra sui fondi long only non indicizzati all’interno delle tre categorie Morningstar dedicate al Vecchio continente: Europe Large cap Value Equity, Europe Large cap Blend equity e Europe Large cap Growth Equity. Per analizzare la relazione fra active share e profili di rischio/rendimento, abbiamo selezionato fondi all’interno di queste categorie lanciati prima del gennaio 2010, per avere strumenti con almeno cinque anni di vita e portafogli aggiornati.
Active share: fonte di excess return positivo e negativo
Il grafico sottostante combina la gestione attiva dei fondi negli ultimi cinque anni con l’excess return a cinque anni rispetto al benchmark della categoria nel quinquennio chiuso a giugno 2015. Con il crescere della quota attiva di gestione la dispersione dei risultati aumenta in maniera quasi esponenziale. I prodotti migliori e peggiori sono fra quelli più attivi.
Per i fondi con una quota di active share inferiore al 60% la dispersione dei risultati ammonta al 9% con movimenti da +4% a -5% rispetto al benchmark. Nei fondi con una parte di active share superiore al 60% i rendimenti in eccesso vanno dal +6,7% a -11%. I risultati ci ricordano che non è il grado della deviazione strandard a determinare il livello di outperformance ma la qualità della posizioni attive in portafoglio.
Niente rendimento senza rischi
Come tutti gli investitori dovrebbero sapere, i rendimenti vanno a braccetto con i rischi. Come questi extra rendimenti differenziano e condizionano il livello di rischio dei fondi? Il sistema di misurazione classico del rischio è la deviazione standard che abbiamo misurato a livello mensile in periodo di cinque anni fino a giugno 2015. Il grafico sotto indica che non esiste una chiara relazione fra la deviazione standard e l’active share. Solo i fondi con una gestione attiva del 90%-100% registrano un alto livello di rischio. Gli investitori dovrebbero essere informati dei percoli a cui vanno incontro quando scelgono uno strumento che si discosta molto dal benchmark.
Max drawdown
La deviazione standard è solo una delle misure di rischio, ma ha il difetto di non differenziare fra movimenti positivi e negativi. Guardare al Max drawdown può fare un po’ di luce sui rischi presi dagli investitori quando acquistano un fondo con una grossa quota di active share. I fondi che abbiamo preso come esempio in media hanno registrato un drawdown di -20,8% nel quinquennio di riferimento. Lo spettro dei risultati va da -5,1% a -38,5%. Il grafico sotto mostra un movimento di crescita del Max drawdown all’aumentare dell’active share. Per gli investitori significa che selezionare un fondo con una grande quota di gestione attiva aumenta le possibilità di avere grandi perdite.
Attenzione allo stile
La nostra ricerca dimostra che i fondi con un alto active share hanno diversi stili di investimento. Possono differire dal benchmark di categoria per settori o esposizione alla capitalizzazione di mercato. Ad esempio, abbiamo scoperto che i fondi con un elevato active share usano le small cap molto più di quelli che hanno una minore quota attiva (vedi tabella in basso). Questo in parte potrebbe spiegare gli elevati livelli di rischio osservati per i fondi molto attivi. Anche in questo caso gli investitori devono essere informati di queste differenze, per essere certi di non avere in portafoglio uno stile che non vogliono.
A causa dei forti scostamenti dal benchmark, gli investitori che scelgono un fondo con elevata active share possono trovarsi con un prodotto molto diverso da quello che si aspettano. Per questo è cruciale scoprire quali fattori guidano le scelte attive del fondo e che implicazioni potrebbero avere riguardo alle performance e ai rischi.
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