Lo invocavano in molti, e da parecchio tempo. La notizia è stata annunciata da alcuni come una sorta di rivoluzione. Ma è davvero così?
Stiamo parlando del primo Exchange traded fund (tacitamente) approvato dalla SEC (Securities and Exchange Commission, la Consob americana) esposto alle fluttuazione del Bitcoin: il ProShares Bitcoin Strategy ETF ha fatto il suo debutto sulla Borsa di New York lo scorso 19 ottobre.
Sicuramente si tratta di un passo importante per il mercato americano (la SEC aveva respinto per anni le richieste di quotazione di strumenti esposti alle valute digitali) e ci sono già altri emittenti sulla linea di partenza pronti a seguire i passi di ProShares, come ad esempio Valkyrie, Invesco e VanEck. Tuttavia la notizia ha comunque lasciato l’amaro in bocca a una grossa fetta di investitori a stelle e strisce.
Una mezza delusione
Il prezzo del Bitcoin ha continuato a salire nei giorni successivi alla quotazione dell’ETF di ProShares, superando i 66.000 dollari e segnando un nuovo record storico il 21 ottobre. Chi vede però un legame tra le due cose, dovrebbe allargare un po’ l’orizzonte: il Bitcoin – dopo essere sceso a 29.000 dollari il 20 luglio scorso dai 63 mila di metà aprile – ha infatti segnato una performance del 100% negli ultimi tre mesi. Il rimbalzo fulmineo non sembra essere dovuto all’entusiasmo per questo lancio, bensì al sentiment di mercato e alla natura estremamente volatile dello stesso asset.
“Francamente, questo ETF non è esattamente l’ETF sul Bitcoin che molti investitori stavano aspettando”, ha commentato Ben Johnson, responsabile globale della ricerca ETF per Morningstar. “Sono però gli unici ETF su Bitcoin che il presidente della SEC, Gary Gensler, e i suoi colleghi permetteranno per il momento. E li permetteranno esplicitamente, quasi esclusivamente, perché non investono direttamente nella criptovaluta, ma in contratti futures su Bitcoin.”
Contrariamente alle criptovalute, infatti, i futures su Bitcoin sono un prodotto finanziario stabilito e scambiato su dei mercati regolamentati. “La SEC ha più volte commentato sulle possibili manipolazioni e frodi che possono interessare gli asset scambiati al di fuori di questi mercati. Con un prodotto che compra dei contratti futres, invece, le preoccupazioni della SEC sono decisamente inferiori”, ha proseguito Johnson.
I limiti
Quali sono, quindi, i limiti di un prodotto futures-based? Per mantenere l’esposizione, l’ETF compra un contratto future sul sottostante (in questo caso il Bitcoin) il quale ha una scadenza e che dovrà quindi essere sostituito con un altro contratto future prima che questa arrivi (tecnicamente, la sostituzione si chiama rolling). Ora, il rolling sarà negativo (nel senso che il fondo perde soldi) se il contratto in scadenza ha un prezzo inferiore a quello nuovo (cosiddetto contango), mentre sarà positivo nel caso opposto (backwardation). Perciò sui rendimenti di questi ETF pesa anche la scelta nella durata dei contratti future, che possono essere mensili, bimestrali o trimestrali.
A seconda della forma della curva dei futures, ad esempio se è molto ripida, questo può rivelarsi particolarmente costoso. E in effetti, abbiamo già visto questo film con i contratti futures sul petrolio o sul gas naturale e ovviamente con gli ETF che offrono agli investitori l’esposizione a queste materie prime.
Inoltre, “i future su Bitcoin potrebbero non avere lo stesso prezzo dei Bitcoin detenuti fisicamente, esponendo potenzialmente gli investitori a un premio di prezzo”, afferma Mads Eberhardt, cryptocurrency analyst per BG SAXO. “Gli ETF sono spesso in grado di offrire una commissione di gestione più competitiva rispetto agli ETP su criptovalute, ma questo non è sempre vero per gli ETF ‘sintetici’ su Bitcoin. Per alcuni investitori tutto questo rende effettivamente la detenzione di ETF via futures meno rischiosa, ma piuttosto costosa. Per questi motivi, l’ETF probabilmente non attirerà molti investitori a lungo termine”, continua l’analista.
Un altro rischio molto importante a cui un ETF basato su futures è esposto e che gli investitori devono conoscere è che c'è un limite rigoroso sulla quantità di qualsiasi contratto futures che questi fondi possono possedere. “Se questi ETF dovessero raccogliere abbastanza asset da raggiungere questi limiti, c'è il rischio che debbano effettivamente sospendere l’emissione di nuove quote e chiudere le porte a nuovi investitori”, spiega Johnson. “Ciò che accadrebbe come risultato, con ogni probabilità, è che i prezzi di questi ETF potrebbero essere scambiati con un premio significativo rispetto al loro valore patrimoniale netto sottostante, il che non è una buona situazione per chiunque sia coinvolto, e certamente non per gli investitori, almeno non quelli che vorrebbero liquidare.”
Le situazione europea
In Europa il contesto è decisamente diverso. Gli investitori del Vecchio continente, infatti, hanno a loro disposizione ben 41 ETP (i quali, ricordiamolo, tecnicamente non sono fondi comuni e quindi differiscono dagli ETF Ucits come struttura e trattamento fiscale) esposti alle criptovalute, di cui 19 a replica fisica, cioè direttamente esposti alla moneta digitale sottostante. Gli emittenti che offrono ETP su criptovalute con sottostante fisico sono ETC Group, VanEck, Iconic Funds, WisdomTree e 21Shares (nella tabella sottostante i 15 più importanti in termini di masse gestite).
In particolare l’emittente svizzero 21Shares è specializzato in ETP fisici sulle criptovalute e presenta una gamma di oltre 30 strumenti quotati presso le Borse di Zurigo e Berna, oltre a Stoccarda e lo Xetra di Deutsche Boerse. “Questi ETP hanno una struttura che ricorda da vicino quella degli ETC sull’oro fisico”, commenta Massimo Siano, Head of Southern Europe di 21Shares. “Lavoriamo con dei market maker che negoziano il sottostante, il quale viene depositato presso uno o più organismi preposti attraverso un sistema di cold storage. Gli asset sono collateralizzati e non ci sono sono rischi legati agli swap.”
“La difficoltà nel mondo delle cripto è la grande volatilità del sottostante”, prosegue Siano. “Siamo agli albori di un nuovo mercato e servono anche le persone giuste per sviluppare questi prodotti, un po’ come i primi ETF ed ETC vent’anni fa; ora sembra facile, ma allora non lo era. Dal punto di vista dei regolatori, devo fare un plauso alla Svizzera che prima di tutti ha permesso agli investitori europei di poter accedere facilmente a questi prodotti.”
Cosa potrebbe succedere
L’ETF di ProShares potrebbe portare a una maggiore fiducia e spingere in prospettiva la SEC a prendere in considerazione di rilasciare un ETF ‘fisico’, come ritengono molti sostenitori della criptovaluta? “Sebbene ciò possa essere vero, ci sono notevoli differenze tra un ETF che investe fisicamente sul Bitcoin e un ETF che lo fa attraverso dei futures”, spiega Mads Eberhardt. “Una in particolare: i Bitcoin fisici devono essere detenuti da un custode, il che aumenta il rischio di perdita tramite attacchi di hacking o errori di scambio. Inoltre, i Bitcoin devono essere acquistati, venduti e conservati in un ambiente non regolamentato, in particolare riguardo i fornitori di servizi cripto-finanziari per asset nativi digitali, cosa con cui la SEC probabilmente non è a suo agio. Per la SEC, questi fattori possono rappresentare un ostacolo significativo alla quotazione di un ETF fisico”.
“La mia ipotesi migliore è che la SEC senta di essersi guadagnata con questa mossa una quantità sufficiente di tempo per analizzare ancora meglio la situazione”, commenta Ben Johnson. “Nel frattempo, la SEC dovrà prepararsi a ricevere un numero sempre maggiore di richieste di quotazione per ETF che investano direttamente in criptovalute. Francamente, penso che sia questo lo strumento che la maggior parte degli investitori vuole. A prescindere dal giudizio che si ha sul Bitcoin in quanto investimento, penso che si tratterebbe uno strumento di qualità superiore”, conclude Johnson.
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