La recessione ci sarà oppure no? Sarà lunga o breve? Profonda o leggera?
Queste domande sono diventate un vero rompicapo per gli investitori e i gestori di fondi, già provati dalla fiammata dell’inflazione e dalle conseguenze dalla guerra in Ucraina.
Le ultime stime della Commissione europea, annunciate venerdì 11 novembre, indicano che l’Eurozona potrebbe cadere in recessione nell’ultimo trimestre di quest’anno e nel primo del 2023. Poi la situazione dovrebbe migliorare.
“L'elevata incertezza, le pressioni sui prezzi dell'energia, l'erosione del potere d'acquisto delle famiglie, un contesto esterno più debole e condizioni di finanziamento più restrittive dovrebbero portare l'area dell'euro e la maggior parte degli Stati membri in recessione nell'ultimo trimestre dell'anno”, si legge nella nota della Commissione europea. “Tuttavia, il potente slancio del 2021 e la forte crescita nella prima metà del 2022 dovrebbero far sì che il Pil (Prodotto interno lordo) reale nell’Eurozona si attesti al 3,2% per l’intero anno, ben al di sopra del 2,7% previsto dalle proiezioni intermedie estive”.
Il 2023 partirà ancora in salita e nel complesso la crescita del Pil dovrebbe essere intorno allo 0,3%. Nel 2024, invece, l’economia dovrebbe tornare ad espandersi a un ritmo dell’1,5% nell’area euro.
La recessione fa paura anche negli Stati Uniti. Ad ottobre, gli economisti di Morningstar hanno ridotto le previsioni di crescita per il 2023 (+0,3%) rispetto a quelle formulate a settembre (+1%), mettendo in conto un hard landing, ossia un atterraggio “ duro” dell’economia. Tuttavia, secondo Preston Caldwell, capo-economista di Morningstar per gli Stati Uniti, “se ci sarà una recessione, sarà di breve durata”.
La recessione fa più paura in Europa
Nonostante un quadro difficile su entrambe le sponde dell’Atlantico, i gestori obbligazionari e multi-asset, interpellati nella seconda parte di ottobre dagli analisti di Morningstar, sono più preoccupati per la situazione congiunturale dell’Eurozona a causa della crisi energetica. Ad esempio, il team che gestisce i prodotti Multi-Index di L&G, che sono valutati con giudizio positivo dai ricercatori di Morningstar, assegnano una probabilità dell’80% alla recessione in Europa. I multi-asset manager di Insight indicano il 75% di possibilità e i gestori obbligazionari di T. Rowe Price stimano un 55%.
Per quanto riguarda gli Stati Uniti, il team di Invesco Core Plus Bond vede al 40% la probabilità di un'imminente recessione e il team fixed income di T. Rowe Price al 50%. I team multi-asset di JP Morgan e Insight si aspettano entrambi che gli USA evitino una vera e propria recessione, sebbene prevedano un forte calo della crescita e degli utili aziendali il prossimo anno.
Inflazione, nemico numero uno per le banche centrali
Molto dipenderà, comunque, dal comportamento delle banche centrali, il cui obiettivo primario ora è la lotta all’inflazione. D’altra parte, il caro-vita non dà tregua. Nell’area euro, è salita al 9,9% a settembre contro il 3,4% di un anno fa. Negli Stati Uniti, l’indice dei prezzi al consumo ha registrato un incremento inferiore alle attese su base mensile (+0,4% contro un consensus di +0,6%), ma sull’intero anno il dato è ben al di sopra del target del 2% della Federal Reserve e segna un +7,7%.
La maggior parte dei manager intervistati da Morningstar prevede che le banche centrali continuino ad alzare i tassi di interesse sia in Europa sia negli Stati Uniti.
Quasi tutti i gestori si aspettano che i Fed-Funds raggiungano il 4,50% entro la fine del 2022, con lo scenario più citato costituito da un aumento di 75 punti base a novembre seguito da un aumento di 50 punti base a dicembre. Secondo gli economisti di Morningstar, la banca centrale americana cambierà rotta a metà del 2023.
Nell’area euro, la Banca centrale europea ha alzato i tassi tre volte quest'anno portando il saggio di riferimento al 2%. I fund manager intervistati da Morningstar prevedono ulteriori rialzi dei tassi nei prossimi mesi (compreso il primo trimestre del 2023), in un intervallo compreso tra il 2,25% e il 3%.
Mercati obbligazionari in rosso
Rischi di recessione, inflazione e rialzo dei tassi hanno creato un contesto sfidante per gli investitori, soprattutto per quanto riguarda la componente obbligazionaria. E i rendimenti dei primi dieci mesi dell’anno lo dimostrano. Gli indici Morningstar Eurozone Treasury Bond, Eurozone Corporate Bond, ed Eurozone High Yield Bond hanno perso rispettivamente il 17%, il 15% e il 13% in euro dall’inizio dell’anno a fine ottobre.
Negli Stati Uniti, l’indice Morningstar US Treasury Bond ha lasciato sul terreno circa 14% in dollari nei primi dieci mesi del 2022, l’indice Morningstar US High Yield Bond è sceso del 12%; e il Morningstar US Corporate Bond Index è stato il peggiore con un -20%.
Le mosse dei gestori di fondi
Quali sono state le principali strategie dei gestori di fondi negli ultimi mesi e come si stanno preparando al futuro?
1)Aumento della duration
La maggior parte dei gestori di fondi intervistati da Morningstar ha deciso di incrementare la duration del portafoglio obbligazionario. La mossa può sorprendere dato che sono attesi ulteriori rialzi dei tassi di interesse, ma per i ricercatori di Morningstar ha una sua logica se si condivide l’idea che le future strette siano già inglobate nei prezzi dei bond.
“L'aumento della duration è visto come una mossa difensiva in previsione della volatilità del mercato e di un potenziale rallentamento della crescita”, spiega Mara Dobrescu, direttore Manager Research Rating di Morningstar. “Queste mosse sono state spesso associate a una riduzione dell'esposizione al credito aziendale e/o alle azioni nei portafogli dei fondi multi-asset”.
Gareth Witcomb, gestore del fondo JPMorgan Global Balanced, che nella classe meno costosa ha un Analyst rating pari a Bronze (al 6 novembre 2022), ha messo in atto diverse strategie per proteggersi da un’eventuale recessione. “Ha ridotto l’esposizione azionaria, in particolare ai titoli value (che tendono ad essere più ciclici) e ha mantenuto una posizione di sottopeso sull’equity europeo. Per quanto riguarda la componente di reddito fisso, Witcomb ha optato per i titoli di Stato statunitensi a più lunga scadenza, che probabilmente beneficeranno di un contesto di lenta crescita una volta che i rialzi dei tassi di interesse rallenteranno”, afferma Thomas De Fauw, analista di Morningstar.
Qualche gestore, però, è andato controcorrente. Paul Brain e Jon Day, manager del fondo BNY Mellon Global Bond (Analyst rating Bronze, al 29 novembre 2021) hanno ridotto la duration, portandola a 6,1 anni a settembre 2022 (un anno in meno rispetto al benchmark JPM Global GBI), in calo rispetto ai 7,7 anni di inizio 2022.
2)Esposizione al dollaro
Dopo gli ultimi dati sull’inflazione USA, il dollaro ha perso terreno nei confronti dell’euro. Tuttavia, molti gestori sono convinti che la corsa del biglietto verde non sia finita. “Diversi team, tra cui Insight e DWS Concept Kaldemorgen mantengono posizioni lunghe sul dollaro nella convinzione che la crescita statunitense rimarrà relativamente resiliente”, dice Dobrescu. “Anche T. Rowe Price conserva un sovrappeso sulla divisa americana, sebbene negli ultimi mesi abbia ridotto la posizione a causa dei timori sulla volatilità del mercato”.
I gestori di Ninety One Global Strategy Fund - Global Multi-Asset Income (rating Bronze, al 5 luglio 2022) hanno aumentato la posizione lunga in dollari rispetto alle valute sensibili al prezzo delle materie prime, per proteggersi da una recessione.
3) Sovrappeso dello yen
Alcuni gestori mantengono un sottopeso del dollaro, ma hanno incrementato l’esposizione allo yen giapponese. Michael Hasenstab, gestore del fondo Templeton Global Bond, è stato pioniere in questo senso, perché ha iniziato a implementare una posizione lunga sulla divisa nipponica già nel 2019. In base ai dati Morningstar a settembre 2022, l'esposizione difensiva allo yen aveva raggiunto il 22% degli asset, contro una media del 6% della categoria Obbligazionari globali. Inoltre, il manager sovrappesa i Paesi e le valute dei mercati emergenti con fondamentali sani o in miglioramento, come ad esempio la Corea del Sud di recente. La strategia ha, invece un sottopeso ampio sui titoli di Stato USA e una posizione difensiva in termini di duration (2,2 anni all'inizio del 2022 e 1,2 anni più recentemente a settembre 2022).
4) Diversificazione nell’oro
Nell’ultimo anno, l’oro non ha svolto la funzione di scudo dai venti contrari dei mercati come accaduto in altre fasi di incertezza economica. Alcuni gestori, però, lo considerano come una copertura dai rischi geopolitici. Ad esempio, il team di DWS Concept Kaldemorgen ha un’esposizione al metallo giallo dell’8% del patrimonio (dati a fine settembre 2022).
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