Ricordi quando Bill Gross ha lasciato Pimco nel 2014 per entrare in Janus Capital Group? Anche se all'epoca non avevi investito in nessuno dei fondi di Gross in Pimco, probabilmente ti sarai accorto dell’attenzione che c’era stata per la decisione. Di alto profilo o meno, ci sono molti manager che lasciano la loro azienda per entrare a far parte di un concorrente o per creare la propria società di investimento. Come investitore di fondi, ci sono buone probabilità che tu abbia sperimentato questa situazione. Di solito ci vuole tempo per valutare gli sviluppi. La mia collega Christine Benz ha scritto un articolo sulle domande che dovresti porti per decidere se restare investito oppure no. Ma se decidessi di vendere, dovresti seguire il gestore nella nuova realtà?
Cosa ci dicono i dati storici in Europa e negli Stati Uniti
Per rispondere a questa domanda, abbiamo compilato un set di dati di gestori di fondi che hanno cambiato società a partire dagli anni '90 negli Stati Uniti e dagli anni 2000 in Europa. I fondi gestiti da più di due gestori sono stati esclusi, in quanto le fuoriuscite di fund manager sono un problema minore per team di grandi dimensioni. In quest’ultimo caso, le performance derivano più da uno sforzo collettivo ed è quindi difficile attribuire le performance ai singoli individui. Inoltre, abbiamo incluso solo i fondi di società coperte dal team di ricerca di Morningstar. La nostra conoscenza di queste aziende e della loro storia ha facilitato i controlli qualitativi. Per ogni gestore, abbiamo scelto il fondo con il track record più lungo, richiedendo almeno tre anni di permanenza presso la vecchia società e tre anni presso la nuova società. Ciò ci ha lasciato con 518 partenze di manager da esaminare.
Abbiamo quindi calcolato la performance utilizzando i rendimenti mensili al lordo delle commissioni per isolare il potenziale valore aggiunto generato dal fund manager. Abbiamo utilizzato l'Alfa di Jensen calcolato con l'indice di categoria Morningstar del fondo come misura della performance corretta per il rischio.
All’inizio il gestore fa bene…
La maggior parte dei gestori di fondi che ha lasciato l’azienda (volontariamente o involontariamente) aveva costruito un track record interessante nella precedente mansione, il che rendeva allettante seguirli nella nuova avventura. Guardando la gestione completa nella vecchia società, i fund manager avevano prodotto un alfa lordo annuo medio dell'1,53% e il 68% di loro aveva avuto un alfa positivo.
Anche guardando a periodi più brevi (3-5 anni), il quadro è roseo. I dati sono migliori rispetto all’alfa al lordo delle commissioni dell’universo dei fondi comuni statunitensi: per questi ultimi, l’alfa lordo medio quinquennale è stato dello 0,85% negli ultimi vent’anni (il calcolo ha riguardato 12.750 fondi statunitensi sopravvissuti e liquidati, sia azionari che obbligazionari, da giugno 2002 a giugno 2022. L’alfa è stato misurato utilizzando il modello CAPM, prendendo a riferimento gli indici di categoria Morningstar.)
Nei primi anni dopo aver cambiato società, i gestori spesso hanno conseguito buoni risultati. Osserviamo un aumento significativo dell'alfa medio nel passaggio dalla precedente azienda (0,67%) alla nuova (1,36%), avendo a riferimento un periodo di tre anni (l'ultimo nella vecchia società e il primo nella nuova). Asset manager e gestore sono spinti a far vedere subito buoni risultati e la nuova azienda probabilmente fornisce risorse e supporto per renderlo possibile.
Da parte sua, il fund manager è fortemente motivato e lavora intensamente per dimostrare il proprio valore. Inoltre, all’inizio beneficia del fatto di avere un patrimonio più piccolo, per cui è più facile sovraperformare (la dimensione media del fondo nella nuova azienda è inferiore del 30% rispetto alla vecchia). Un’altra spiegazione è che questi gestori stiano ancora traendo vantaggio dallo stile di investimento di successo che li ha portati ad essere assunti.
…Ma il successo non dura
Sulla base dei nostri risultati, questo successo spesso non dura. L'aumento dell'alfa che osserviamo inizialmente svanisce quando allunghiamo l'orizzonte e osserviamo i periodi di cinque anni in cui l'alfa medio è sostanzialmente simile nella vecchia e nella nuova azienda. Il gestore sta inoltre gestendo sempre più soldi, probabilmente riducendo il potenziale alfa. Osservando la performance durante l'intero mandato prima e dopo la partenza, il livello dell'extra rendimento scende significativamente a un alfa annualizzato dello 0,88% dall'1,53%.
Tuttavia, cosa sarebbe successo se gli investitori fossero rimasti con il precedente fondo del gestore? Questa non sembra essere un'idea migliore. In media, l'alfa del precedente fondo, dopo la partenza del fund manager, è inferiore rispetto a quello del gestore nella nuova realtà. Nei cinque anni successivi dal cambio di società, i gestori dei nuovi fondi hanno sovraperformato il vecchio comparto (sotto la nuova gestione), in media, di 52 punti base annualizzati.
Le performance passate non sono indicative del futuro successo
Nel nostro studio, abbiamo anche misurato il successo, guardando la percentuale di gestori che aveva un alfa positivo presso il loro primo datore di lavoro e lo ha mantenuto presso la loro nuova azienda. Sulla base dei dati quinquennali, due terzi (67%) di questi "manager di successo" hanno ripetuto i loro risultati nella nuova azienda.
Dunque, conviene seguire il manager? Non necessariamente. Le statistiche non includono i gestori che non sono stati in grado di costruire un track record quinquennale presso il loro nuovo datore di lavoro. Dei 335 manager con un record di cinque anni nella loro vecchia azienda, 140 (42%) non hanno terminato il periodo quinquennale nella nuova realtà. L'inclusione di questi manager riduce il tasso di successo al 35%. Inoltre, per gli investitori sarebbe stato fuorviante basarsi sulle performance passate. Un terzo dei gestori di successo non è riuscito a ripetere l’impresa, con un alpha lordo negativo del 2,2%.
Numerosi studi accademici, così come la nostra ricerca Morningstar, hanno dimostrato che la performance passata non è un indicatore affidabile di quella futura. I cambi di manager potrebbero fare eccezione? È improbabile. La sovraperformance è difficile e, osservando il nostro campione, gli alfa dei gestori erano tutt'altro che allineati tra le vecchie e le nuove aziende. Le connessioni statistiche che abbiamo trovato erano nel migliore dei casi deboli. In altre parole, l'alfa generato nella prima azienda non spiega molto della variazione dell'alfa generato successivamente.
Segnali da considerare prima di seguire un gestore
Ci sono alcuni gestori che sono passati con successo alla loro nuova società e hanno continuato a generare rendimenti extra per gli investitori. Sulla base della nostra esperienza, ci sono molti altri fattori che influenzano il cambiamento. Vediamo quali un investitore dovrebbe considerare attentamente:
Allineamento della filosofia d'investimento: non è molto comune che il track record passato e la filosofia d'investimento di un gestore siano completamente e direttamente applicabili alla nuova strategia. La nuova impresa potrebbe avere un diverso processo o approccio di investimento. Ciò potrebbe influire sulle capacità del manager di trasferire il suo stile. Più le due filosofie di investimento sono vicine, meglio è.
Supporto e risorse: è importante confrontare le risorse della precedente società di gestione e di quella nuova. Il team di analisti, le competenze interne e gli strumenti che i fund manager hanno utilizzato presso la loro azienda precedente hanno probabilmente svolto un ruolo nel generare un extra rendimento. La nuova società dovrebbe fornire un livello di risorse comparabile o migliore, senza le quali i gestori potrebbero non essere in grado di attuare la loro strategia di investimento in modo efficace.
Fattori culturali: i gestori devono adattarsi alla cultura e ai valori della nuova realtà per poter trasferire le proprie competenze in modo efficace. Le aziende con buone pratiche di gestione hanno basi migliori per rendere la transizione di successo. Tali società valorizzano le loro competenze-chiave, cercano di allineare gli interessi dei gestori con quelli degli investitori e addebitano commissioni ragionevoli. Può essere una buona idea esaminare come un'azienda ha gestito l'integrazione dei gestori in passato.
Dinamiche del team: se i gestori si uniscono a un team consolidato, dovranno adattarsi alle dinamiche di quest’ultimo. Inoltre, se il manager era in precedenza “una star”, può trovare difficoltà ad adattarsi a un contesto dove prevale il lavoro di squadra. Tuttavia, le dinamiche di team positive aumentano le probabilità di successo.
Commissioni: queste sono una parte fondamentale dell'equazione. Se le commissioni addebitate al nuovo fondo sono significativamente più alte rispetto al precedente, può essere un problema. Non importa quanto sia talentuoso il fund manager: se le commissioni fossero troppo alte, gli investitori potrebbero perdere nel lungo periodo.
Rispondere a questi quesiti, può aiutare nella scelta, ma bisogna comunque fare attenzione quando ci si trova di fronte all’uscita di un manager. Poiché è difficile prevedere con certezza l'esito del cambiamento, potrebbe essere saggio aspettare e osservare le performance nella nuova azienda prima di cambiare. Soprattutto, se si hanno dei dubbi.
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