Nota dell'editore: Charlie Munger, che ha lavorato per decenni al fianco di Warren Buffett in Berkshire Hathaway, è morto il 28 novembre 2023 all'età di 99 anni, a poco più di un mese dal suo centesimo compleanno. Munger ha illuminato molte persone sul valore degli investimenti basati sui fondamentali e lo ha fatto con un umorismo ironico che ci mancherà molto.
È facile per me stilare un elenco di idee di Warren Buffett e del suo socio Charlie Munger alla Berkshire Hathaway che hanno influenzato il mio pensiero e quello dei miei colleghi Buffett-heads qui a Morningstar. Il difficile è limitare l'elenco a soli 12 elementi. Ma ecco qui.
1) Essere scettici nei confronti degli strumenti finanziari esotici
Buffett e Munger hanno sempre criticato i derivati, le obbligazioni sulle catastrofi (cat bond), le criptovalute e altri tipi di "innovazione" finanziaria. Il modo in cui gestiscono la Berkshire Hathaway riflette questa prudenza. L'azienda opera con pochissimo debito e un'ampia riserva di liquidità e investimenti, un approccio che ha influenzato il modo in cui Morningstar gestisce il proprio bilancio. Lo scetticismo nei confronti della creatività di Wall Street nello sviluppo di nuovi prodotti è stato di riferimento per i nostri analisti nel corso degli anni, quando si sono trovati di fronte alle offerte più recenti e più avanzate dei gestori patrimoniali o delle banche d'investimento.
Una delle mie citazioni preferite di Buffett è: "Se stai giocando a poker da mezz'ora e non sai ancora chi è il patsy (fesso, Ndr), il patsy sei tu". Sfortunatamente, l'industria finanziaria è piena di giocatori desiderosi di indurvi a giocare alle loro condizioni, sempre con un ingente costo. Ad oggi, ammetto di non aver mai comprato o venduto un'opzione, di non aver shortato un'azione, di non aver acquistato un ETF short triple inverse o un fondo 130/30, di non essermi mai dilettato con le obbligazioni strutturate o di non aver mai investito in una annuity variabile. La semplicità è un bene. Sicuramente riduce i costi.
2) L'inflazione è un'altra ragione per privilegiare il Moat
Fino al 2022 è stato facile ignorare l'inflazione per circa 40 anni. Ma chi ha studiato gli scritti di Buffett sa che l'inflazione è stata un argomento ricorrente negli anni '70 e nei primi anni '80. L'autore sottolineava la difficoltà per le aziende, soprattutto quelle più esposte alle pressioni inflazionistiche sui costi, di ottenere rendimenti decenti per gli azionisti in un periodo di inflazione elevata. Sono pochissime le aziende - quelle con un forte capitale economico - che possono aumentare i prezzi per compensare l'erosione del potere d'acquisto. Questo potere di determinazione dei prezzi è uno dei motivi per cui ci piacciono tanto le società con un ampio Economic moat. Sono in grado di resistere meglio a ciò che il contesto macro offre loro. Ora che l'inflazione è tornata con prepotenza, è un buon momento per rileggere il commento di Buffett sull'inflazione.
3) La volatilità non è sinonimo di rischio
Il mio capo di lunga data a Morningstar era un fan di Buffett e Munger e le prime parole che ho sentito uscire dalla sua bocca sono state: "Il beta è una fesseria". (Allora ho capito che Morningstar era un posto interessante dove lavorare). Dato che la sottoscrizione di polizze assicurative è una parte significativa dell'attività di Berkshire Hathaway, non sorprende che il rischio abbia assorbito gran parte dell'attenzione di Buffett e Munger. La loro concezione del rischio è molto diversa da quella della finanza accademica e della sua enfasi su parametri come il beta o la deviazione standard. Agli accademici della finanza piace usare la volatilità come indicatore del rischio (soprattutto perché è facile da misurare), ma questo ha l'effetto perverso di implicare che un'attività diventa più rischiosa quando scende di prezzo, l'esatto contrario di come un acquirente razionale pensa a un prezzo più basso. Il rischio, secondo Buffett, è la possibilità di subire una perdita permanente del capitale. Ho anche apprezzato il fatto che Buffett e Munger abbiano costantemente posto l'accento sui rischi sistemici ed esistenziali, come ad esempio il rischio che i derivati facciano crollare come tessere del domino una serie di istituzioni finanziarie con esposizioni interconnesse, o il rischio di una guerra nucleare o di un'infezione biologica (naturale o di altro tipo). Come investitori e cittadini, dobbiamo riconoscere questi rischi e fare il possibile per ridurli al minimo.
4) L'integrità in parole semplici
E’ noto che Buffett disse ai dipendenti di Salomon Brothers quando entrò a dirigere l'azienda nel 1991: "Se perdete denaro per l'azienda, sarò comprensivo. Se perdete un briciolo di reputazione per l'azienda, sarò spietato". Suggerì anche quanto segue come guida al comportamento: Se vi sentite a vostro agio se le vostre azioni sono pubblicate sulla prima pagina del giornale locale, dove la vostra famiglia e i vostri amici le leggeranno, andate avanti e fatelo pure. In Morningstar abbiamo modificato questa frase in: Vi sentireste a vostro agio se questo apparisse sulla prima pagina del Wall Street Journal?
5) I consigli di amministrazione dei fondi sono “cani da compagnia”
Questa era la conclusione di Buffett nella sua classica lettera agli azionisti del 2002 e certamente coincide con quanto Morningstar ha osservato nel corso degli anni. Nonostante il loro ruolo esplicito di tutori degli azionisti dei fondi, i consiglieri dei fondi - anche quelli indipendenti - raramente si oppongono ai gestori e quasi mai votano per licenziarli. Buffett ha criticato i consigli di amministrazione delle società per lo stesso motivo: La loro cultura di approvare ciò che il management o i consulenti per i compensi gli sottopongono. (Ha persino criticato il proprio operato come membro del consiglio di amministrazione). La lezione: Cercate membri del consiglio di amministrazione con esperienza negli affari e con competenze dirette (sotto forma di una responsabilità significativa nell'azienda che supervisionano), ma anche in questo caso non aspettatevi molto. La cosa più importante è che il team di gestione e gli altri dipendenti siano integri (vedi punto precedente). Sperare che un consiglio di amministrazione, per quanto indipendente sulla carta, possa controllare efficacemente un gruppo dirigente è una chimera.
6) Nell'investimento, va bene non fare nulla
Buffett ha paragonato l'investimento a un battitore di baseball in attesa di un lancio grosso, una bella palla dritta nel centro del piatto. Ma a differenza del baseball, negli investimenti non si viene chiamati fuori dopo tre strike. Si possono lasciare passare tutti i lanci che si vogliono. Questo concetto di pazienza ha influenzato il modo in cui valutiamo i titoli a Morningstar, in quanto non abbiamo un numero minimo di titoli da valutare con 5 stelle; a volte abbiamo pochissimi titoli da raccomandare. Nel mio portafoglio personale, non ho mai sentito la pressione di dover operare se non mi sentivo a mio agio. Lasciare che la liquidità si accumuli va bene. Di solito, a un certo punto, ci sarà una correzione del mercato che riporterà i prezzi a livelli interessanti.
7) Sii disposto a imparare sempre
Sia Buffett che Munger hanno letto sempre e Munger in particolare sottolineava l'importanza della scienza - compresa la comprensione dell'evoluzione - come essenziale per capire come agiscono le persone. Molti dei miei libri preferiti sono stati consigliati da Munger, tra cui Influence: The Psychology of Persuasion di Robert Cialdini, The Selfish Gene di Richard Dawkins e Guns, Germs, and Steel di Jared Diamond. Questo eclettismo ha sempre influenzato la filosofia per fare assunzioni a Morningstar. Preferiamo assumere qualcuno che abbia una curiosità intellettuale piuttosto che un focus ristretto sulla finanza. Munger una volta ha detto: "Sareste sorpreso di sapere quanto Warren legge e quanto io leggo. I miei figli ridono di me. Pensano che io sia un libro con un paio di gambe che spuntano".
8) I mercati sono buoni, ma non perfetti
Avendo studiato economia all'Università di Chicago, ho iniziato la mia carriera professionale con una ferma fiducia nella saggezza dei mercati. Fortunatamente (almeno col senno di poi), il mio primo lavoro consisteva nell'analizzare i titoli giapponesi proprio mentre stava scoppiando la bolla dei prezzi degli asset giapponesi, probabilmente la più grave della storia. È stata una lezione sul fatto che a volte i mercati vanno in tilt - o più precisamente, le persone che operano sui mercati vanno in tilt e arrivano a credere che “gli alberi crescano fino al cielo”. È divertente pensarci adesso, ma alla fine degli anni '80 e all'inizio degli anni '90, le persone serie inventavano storie sul perché i rapporti prezzo/utili di 80 o 90, che all'epoca erano comuni in Giappone, fossero ragionevoli, o raccomandavano di allocare il 30% o il 40% di un portafoglio in azioni giapponesi perché ciò offriva il mix ottimale di rischio e rendimento. Leggendo Buffett e i libri che Buffett e Munger raccomandano, ci si rende conto che i mercati, pur facendo di solito un ottimo lavoro di allocazione del capitale, sono affidabili solo quanto gli esseri umani (imperfetti) che li compongono.
9) I fondi indicizzati sono un'invenzione meravigliosa
Questo potrebbe sembrare in contrasto con il punto precedente sui mercati imperfetti, ma in realtà non è così. I mercati possono talvolta andare in tilt, ma è comunque molto difficile sovraperformarli. Quando ho iniziato a lavorare per Morningstar nel 1991, sembrava che gli unici fan dei fondi indicizzati fossero Jack Bogle (fondatore di Vanguard, Ndr), alcuni professori universitari e una manciata di consulenti finanziari di mentalità accademica. I fondi indicizzati rappresentavano una percentuale minima del patrimonio complessivo dei fondi. Come sono cambiate le cose. Si potrebbe pensare che Buffett, l'investitore attivo per eccellenza, sia stato uno dei maggiori detrattori dei fondi indicizzati. Ricordo molte conferenze di Morningstar in cui i gestori attivi hanno definito i fondi indicizzati come antiamericani o come un accontentarsi della mediocrità. (La maggior parte di questi gestori sono scomparsi da tempo). Buffett, al contrario, ha sempre elogiato i fondi indicizzati come il modo migliore per la maggior parte degli investitori di ottenere un'esposizione al mercato azionario. Ha ripetutamente elogiato Bogle per aver lanciato la rivoluzione degli indici. Buffett ha dimostrato che, dal punto di vista intellettuale, è possibile abbracciare sia l'investimento attivo che quello passivo: non si tratta di dover scegliere una cosa o l'altra.
10) Nessun buon investitore è solo Value o solo Growth
Munger ha notoriamente contribuito a indurre Buffett a superare lo stile di Ben Graham di investire con orientamento solo value e ad abbracciare le grandi aziende, anche se ciò significa pagare prezzi più alti. L'intuizione chiave è che il valore di una società è funzione delle sue prospettive di crescita e di quanto si possa essere fiduciosi che la crescita si concretizzi. Non si dovrebbe analizzare una società value in modo diverso da una società growth. Sebbene abbiamo reso popolare la distinzione tra crescita e valore con il Morningstar Style Box - ed è un'utile sintesi per vedere che tipo di società predilige un particolare gestore di fondi - dal punto di vista di un investitore azionario, pensare al valore e alla crescita come stili di investimento separati è un errore.
11) Cosa significa vincere la Birth Lottery
Le ultime due lezioni si applicano alla vita in generale e non solo alla piccola parte della nostra vita che trascorriamo investendo. Buffett ha sottolineato quanto sia stato fortunato a nascere dove è nato (gli Stati Uniti) e quando è nato (il 20° secolo). Se fosse nato in un altro tempo e in un altro luogo, il suo talento un po' specialistico nella valutazione delle aziende sarebbe stato inutile. L'ha chiamata Birth Lottery. È un buon promemoria per tutti noi del ruolo che la fortuna ha avuto nella nostra vita. Se state leggendo queste righe, è probabile che siate stati molto fortunati. Io so di esserlo.
12) Il segreto della felicità
Il segreto di un matrimonio felice non è una bella moglie, dei figli intelligenti o un dialogo piacevole. No, dicono Buffett e Munger, la chiave di un matrimonio felice è trovare qualcuno con basse aspettative. Lo stesso vale per la lettura di articoli come questo; spero che abbiate cliccato su di esso con aspettative sufficientemente basse. E lo stesso vale per il successo negli investimenti. Ho l'abitudine di ridurre mentalmente del 30% il valore del mio portafoglio, semplicemente perché le cose succedono. Generalizzando questo insegnamento, suggerirei che le basse aspettative sono il modo migliore per assicurarsi di non avere rimpianti nel futuro. Ed è anche il modo migliore per non rimanere delusi!
Una versione di questo articolo è stata pubblicata il 3 novembre 2022. Haywood Kelly, CFA, è stato a capo di Morningstar Research fino agli ultimi mesi dell’anno scorso.
Le informazioni contenute in questo articolo sono esclusivamente a fini educativi e informativi. Non hanno l’obiettivo, né possono essere considerate un invito o incentivo a comprare o vendere un titolo o uno strumento finanziario. Non possono, inoltre, essere viste come una comunicazione che ha lo scopo di persuadere o incitare il lettore a comprare o vendere i titoli citati. I commenti forniti sono l’opinione dell’autore e non devono essere considerati delle raccomandazioni personalizzate. Le informazioni contenute nell’articolo non devono essere utilizzate come la sola fonte per prendere decisioni di investimento.
