Tecnicamente, possiedo solo due azioni: Morningstar (MORN) e Berkshire Hathaway (BRK.B). Ma considero quest'ultimo un fondo comune di investimento insolitamente interessante.
Come un fondo comune, Berkshire Hathaway è ampiamente diversificato e gestito in modo professionale. In questo caso, però, è Warren Buffett a prendere le decisioni, lavorando sostanzialmente gratis (il costo annuale del suo jet privato ammonta a meno di un punto base del patrimonio di Berkshire Hathaway). Infine, la società non effettua distribuzioni - una virtù fondamentale, visto che la possiedo in un conto soggetto a tassazione.
L'altro giorno ho controllato il mio fondo "alternativo". Sapevo che possedeva tre tipi di investimenti: 1) attività private, 2) azioni quotate in Borsa e 3) liquidità. In qualità di ex analista di fondi, mi sono posto le domande standard del mestiere. Qual è l'asset allocation dell'investimento? Inoltre, qual è il prezzo dei titoli in portafoglio, in particolare il rapporto prezzo/utili?
Con mia grande sorpresa, non sono riuscito a trovare queste informazioni. Le ricerche su Google hanno permesso di trovare diversi articoli che analizzavano i documenti di Berkshire Hathaway, ma poiché nessuno rispettava il formato sopra descritto, nessuno rispondeva alle mie domande. Così, questa rubrica.
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Berkshire Hathaway: l'asset allocation
A differenza della maggior parte dei fondi comuni d'investimento, Berkshire Hathaway ha una leva finanziaria. Tuttavia, il suo indebitamento è implicito piuttosto che esplicito. Quando i fondi prendono a prestito, lo fanno in modo convenzionale, accendendo prestiti a breve termine e investono i proventi. Lo stesso processo si applica alle società che emettono debito per finanziare le proprie operazioni. Berkshire Hathaway, tuttavia, ottiene la sua leva finanziaria non indebitando la società madre, ma investendo le riserve per perdite delle sue controllate assicurative.
Secondo Greggory Warren di Morningstar, che ha collaborato a questa sezione dell'analisi, Berkshire Hathaway ha attualmente 175 miliardi di dollari di riserve per perdite legate alle sue attività assicurative. A fronte di questa passività, l'azienda possiede 241 miliardi di dollari in titoli a reddito fisso e contanti, la maggior parte dei quali consiste in buoni del Tesoro, nelle sue operazioni assicurative. Possiede altri 48 miliardi di dollari in contanti nell'ambito delle altre attività. La sua posizione netta di liquidità è quindi di 114 miliardi di dollari: una somma considerevole, ma, come vedremo tra poco, niente di eccezionale per gli standard dei fondi comuni.
Il portafoglio di azioni negoziate pubblicamente aveva un valore di 267 miliardi di dollari venerdì 16 agosto 2024. Se si aggiunge la liquidità netta, la somma è di 381 miliardi di dollari. Poiché la capitalizzazione di Borsa di Berkshire Hathaway è di 958 miliardi di dollari, la differenza la fanno le sue attività private. Il mercato le valuta 577 miliardi di dollari. (Più avanti vedremo l'ammontare degli utili generati da queste attività).
Il grafico seguente riporta queste cifre in percentuale.
Non è un caso. Se si escludono le passività assicurative di Berkshire Hathaway dalla sua posizione di liquidità, l'asset allocation della società assomiglia molto a quella di un tipico fondo azionario, anche se leggermente prudente. L'88% del suo patrimonio è costituito da azioni (sia di società private che di società quotate in borsa), in un portafoglio ben diversificato che contiene oltre 100 posizioni, contando sia le partecipazioni pubbliche che quelle private. Tra le prime, solo Apple (AAPL) rappresenta più del 5% del patrimonio netto totale di Berkshire. (La quota è attualmente del 9%, in netto calo rispetto ai livelli precedenti, poiché Buffett ha recentemente venduto 506 milioni di azioni).
Le caratteristiche del portafoglio di Berkshire Hathaway
Le esposizioni settoriali dell'azienda non hanno bisogno di molte spiegazioni. A parte Apple e un piccolo acquisto di Amazon.com (AMZN), Berkshire Hathaway si limita ad attività tradizionali come assicurazioni, servizi al consumo, ferrovie ed energia. Come è noto, Buffett vuole investimenti che generino liquidità oggi, non promesse su ciò che porterà il domani.
Più interessanti delle attività delle società di Berkshire Hathaway sono i loro prezzi. Dopo tutto, le loro operazioni sono molto coerenti. Persino l'apparente nuovo arrivato Apple ha venduto elettronica di consumo per quasi mezzo secolo. Tuttavia, il prezzo che gli investitori pagano per questa attività varia nel tempo.
Dato che Buffett acquista aziende mature piuttosto che startup, il metro di valutazione più appropriato è il rapporto prezzo/utili. Quanto costa ogni dollaro di utili aziendali?
Per i titoli quotati in Borsa, ho incrociato l'ultimo modulo 13F di Berkshire Hathaway con gli utili su 12 mesi riportati per quelle società dal database azionario di Morningstar.
Assegnare un rapporto P/E alle aziende private di Berkshire si è rivelato più difficile, non solo perché bisogna eliminare i guadagni da investimento dagli utili ufficialmente dichiarati da Berkshire Hathaway, ma anche perché la sua controllata Geico riceve un reddito da investimento che è dichiarato separatamente. Anche questi soldi devono essere esclusi, perché il loro ammontare dipende dalle fortune dei mercati, o devono essere considerati una parte normale delle operazioni di Geico?
Ho deciso di eseguire il calcolo in entrambi i modi. Il grafico seguente mostra quattro diversi rapporti P/E: 1) i 100 titoli più grandi per capitalizzazione degli Stati Uniti, 2) il portafoglio di azioni quotate di Berkshire Hathaway, 3) le attività private di Berkshire Hathaway, compresi i redditi da investimento delle sue controllate assicurative, e 4) le attività private di Berkshire Hathaway, esclusi i redditi da investimento delle assicurazioni.
In tutti i casi, i rapporti sono stati calcolati dividendo la capitalizzazione di mercato totale di ciascun gruppo per il reddito totale, utilizzando (come già detto) il periodo di 12 mesi per i titoli quotati e l'anno fiscale 2024 per le società private. Se le aziende hanno subito perdite, queste sono state incluse nei calcoli, anche se, trattandosi di Berkshire Hathaway e del gestore Warren Buffett, sono state trovate poche aziende di questo tipo.
Nota: per motivi di spazio, ho etichettato in modo semplificato il rapporto P/E per le azioni quotate di Berkshire Hathaway come “BH Public”, per le sue attività private che includono il reddito da investimento di Geico come “Private Yes” e per le sue attività private che escludono tale reddito come “Private No”.
Molto, molto tempo fa, Buffett ha smesso di essere un irriducibile investitore value, cercando invece quelle che considerava grandi aziende a buoni prezzi. Non spetta a me dire se attualmente possiede grandi aziende. Ma i loro prezzi sono certamente moderati. Se si trattasse di un fondo, Morningstar classificherebbe il suo portafoglio come large (o forse mid) value.
Il rapporto P/E di Apple, pari a 34, non è presente all'interno del grafico. Non sorprende che Buffett stia vendendo aggressivamente il titolo dalla fine del 2023. A prescindere dalle qualità dell'azienda, non corrisponde al normale profilo di prezzo di Berkshire Hathaway.
Per concludere
A questo punto di solito offro la mia opinione. Oggi no. Poiché possiedo azioni Berkshire Hathaway, manterrò questo articolo puramente descrittivo. Come sempre, però, siete liberi di trarre le vostre conclusioni!
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