Se l’Europa cadesse in recessione, molto probabilmente gli investitori sarebbero colti di sorpresa, perché sono in pochi ad aspettarselo e i classici indicatori sembrano non puntare in quella direzione. Ma questo non vuole dire che i rischi di una frenata brusca dell’economia vadano sottovalutati. Abbiamo chiesto a strategist, gestori ed economisti cosa ne pensano e come stanno posizionando i portafogli.
I mercati europei sono vicini ai massimi storici, con l’indice Morningstar Developed Market Europe large-cap che guadagna l’11% da inizio anno a 3.388,8 punti (all’8 ottobre), un livello mai raggiunto dal lancio a fine novembre 2018. Le Borse hanno continuato la loro corsa nonostante gli ultimi dati di rallentamento dell’economia, in particolare l’inattesa contrazione degli indici PMI a settembre e le difficoltà della locomotiva d’Europa, ossia la Germania.
Recessione in Europa: sì o no?
Per Nicolò Bragazza, associate portfolio manager di Morningstar Investment Management, “è difficile estrarre chiari segnali di recessione dai mercati”. Bragazza aggiunge: “Un indicatore del deterioramento del ciclo come lo spread BTP-Bund si è mantenuto mediamente intorno ai 135 punti da marzo. Negli ultimi giorni, i rendimenti delle obbligazioni tedesche sono saliti, nonostante gli investitori si aspettino ulteriori tagli dei tassi da parte della Banca centrale europea (BCE): solitamente tassi in rialzo segnalano aspettative di crescita maggiore o aspettative di inflazione più elevate, piuttosto che un rallentamento dell'attività economica e questo anche a seguito dei dati positivi sul mercato del lavoro americano che hanno provocato un rialzo dei tassi negli USA e nel Regno Unito”.
Per Filippo Diodovich, senior market strategist di IG Italia, le quotazioni dei mercati azionari e di quelli obbligazionari europei non considerano adeguatamente i rischi di recessione. Lo strategist, non nasconde il suo pessimismo: “Gli investitori credono che l’economia europea possa evidenziare un forte rallentamento della crescita, ma non finire in recessione. A nostro avviso, invece, i rischi di recessione sono sottostimati. A conferma delle nostre preoccupazioni ci sono i recenti indici PMI in Europa che hanno mostrato un drastico calo nei nuovi ordini nel comparto industriale, forte segnale negativo”, dice a Morningstar.
Eccesso di pessimismo sull’economia europea?
Tra gli economisti, c’è anche chi vede il “bicchiere mezzo pieno”, guardando oltre i deludenti dati del settore manifatturiero e il rischio che la Germania vada in recessione per il secondo anno consecutivo. E’ di questi giorni, la notizia che il governo tedesco ha tagliato le previsioni di crescita per il 2024, con il PIL a -0,2%.
Steven Bell, chief economist EMEA di Columbia Threadneedle Investments, ritiene che in Europa ci sia “un clima abbastanza pessimista”, che è “esagerato dal fatto che l’attenzione è concentrata prevalentemente sui dati provenienti dalla Germania e dal settore manifatturiero, entrambe aree che presentano una notevole debolezza relativa”.
In una nota per Morningstar, Bell ricorda che ci sono altri settori che mostrano una ripresa, come ad esempio l'edilizia abitativa. “La crescente fiducia, unita al calo dell'inflazione e dei tassi di interesse, sta portando ad un costante aumento dei prezzi delle case”, spiega, precisando però che ci sono differenze tra i singoli paesi. “L'edilizia abitativa è sia un indicatore anticipatore che un importante meccanismo di trasmissione della politica monetaria”.
Perché i mercati corrono anche se l’economia rallenta?
Nonostante i segnali contrastanti che arrivano dall’economia, i mercati azionari europei continuano a mostrare una tendenza al rialzo, seppure con qualche scivolone. Marco Piersimoni, co-head Euro multi asset di Pictet Asset Management spiega a Morningstar il perché di questa divergenza: “I principali titoli dei listini europei hanno una legame debole con la situazione macroeconomica domestica. Il fatturato delle grandi capitalizzazioni europee ha un respiro decisamente internazionale e tutto sommato ben diversificato, tra giganti della tecnologia come ASML e SAP, farmaceutici come Novo Nordisk (NOVO B) o titoli del lusso come LVMH (MC). Su questi titoli, l’attenzione prescinde dalle analisi della congiuntura per cui non emerge un posizionamento che echeggi il rischio recessivo”.
Gli investitori, dunque, guardano alle altre economie mondiali oltre a quella europea, in particolare agli Stati Uniti, dove la congiuntura si mantiene resiliente, e alla Cina che nelle ultime settimane sta mettendo in campo una serie di misure per favorire la ripartenza e centrare l’obiettivo di una crescita del 5%. In Europa, però, non sottovalutano il rischio Germania.
Quanto rischia l’Europa con la recessione in Germania?
“La Germania, considerata da sempre la locomotiva d’Europa è oggi il paese che desta maggiore preoccupazione. L’istituto di ricerca tedesco nelle ultime settimane ha abbandonato ogni speranza di vedere una crescita del PIL nel corso del 2024 e stima una crescita dello 0,9% nel 2025, rispetto all’1,5% precedentemente previsto. Deve anche risolvere la crisi politica che sta vivendo. Quindi in sostanza, per uscire dalle secche abbiamo bisogno di un cambio di mentalità della Germania più orientata alla spesa e meno al risparmio”, afferma Diego Toffoli, responsabile investimenti di Intermonte Advisory & Gestione.
E’ più diretto Giorgio Broggi, quantitative analyst di Moneyfarm: “Crediamo che se la Germania non si deciderà ad aumentare la spesa fiscale, non solo sarà difficile per l’economia europea tornare a fare bene, ma il rallentamento a cui stiamo assistendo non potrà che inasprirsi e portare ad ulteriori revisioni al ribasso per la crescita degli utili nella regione”, spiega a Morningstar.
L’analista di Moneyfarm aggiunge che è difficile prevedere se questa situazione sfocerà in una recessione, anche perché “le ultime due settimane hanno visto sbloccarsi due forze positive per il Vecchio Continente”. La prima è il cambio della narrativa della BCE che sembra aver riconosciuto la debolezza economica della regione ed essere pronta a tagliare i tassi in modo più deciso, con i mercati che ora prezzano tagli da 25 punti base negli ultimi due meeting dell’anno. La seconda forza positiva, secondo Broggi, è stato l’annuncio da parte della Cina di un importante piano di supporto per l’economia, sia monetario che fiscale, che finalmente potrebbe dare una buona spinta a un partner commerciale chiave per l’Europa”.
I mercati azionari europei non sono l’asset class preferita dagli investitori
Riusciranno la BCE e la Cina a compensare una mancanza di stimolo fiscale da parte del governo tedesco ed evitare che l’Europa vada in recessione? Economisti e analisti non si sbilanciano al riguardo nella convinzione che il quadro resti nebuloso. Ma gli investitori come stanno posizionando i loro portafogli?
Una prima considerazione di carattere generale è che l’azionario europeo non è stato tra le asset class preferite dagli investitori negli ultimi anni. I dati sulla raccolta dei fondi azionari europei mostrano, infatti, deflussi per 95,3 miliardi di euro da quelli large-cap e per 20,5 miliardi da quelli small e mid cap nel triennio a fine agosto 2024. Per contro, l’obbligazionario è stato molto popolare con flussi netti per 157,9 miliardi nello stesso periodo.
In una nota del 26 settembre, gli analisti di Goldman Sachs fanno notare come i flussi verso i fondi siano stati più deboli rispetto ai dati sul sentiment dei mercati, perché gli investitori sono stati scettici sulla crescita europea negli ultimi anni, anche se non sono posizionati per una recessione. “Dalle nostre conversazioni con gli investitori emerge che si aspettano una crescita ancora debole e tassi più bassi, con una recessione tecnica in Germania ma improbabile altrove, soprattutto ora che l'inflazione si è moderata”, dicono.
In portafoglio non entra la recessione
Anche le interviste di Morningstar a gestori e analisti mostrano prudenza, ma nella maggior parte dei casi i portafogli non sono posizionati per una recessione.
“Per quanto riguarda il mercato azionario europeo abbiamo un buon bilanciamento fra titoli difensivi di qualità e ciclici”, spiega Vincent Mortier, group chief investment officer di Amundi. “Per quanto riguarda i difensivi, abbiamo ridotto leggermente la nostra allocazione sui beni di consumo di base, ma vista la flessione nel settore farmaceutico siamo più selettivi. Guardiamo anche ad azioni di qualità di banche con un solida rete e riserve di capitale. Infine, riteniamo che temi come l'elettrificazione, la transizione ecologica e l'espansione della capacità dei data center presentino buone opportunità”.
“Sul fronte obbligazionario, siamo attivi sulla duration in relazione alle divergenze macro e di politica monetaria tra le varie aree, con una visione leggermente positiva sull'Europa. Le aspettative relative al taglio dei tassi e i solidi fondamentali societari ci consentono di rimanere positivi sul settore finanziario e sul debito subordinato. Maggiore cautela invece sul settore consumi e retail”, conclude.
Piersimoni di Pictet sottolinea come “sia gli indici azionari che quelli obbligazionari non stanno scontando uno scenario recessivo, lo stesso si può dire dell’euro”. “Le valutazioni delle azioni europee non sono depresse, con un rapporto prezzo utili poco sopra le 13 volte ed in linea con le medie di lungo termine; altrettanto si può dire sul fronte tassi, con il decennale tedesco sopra il 2% e pertanto lontano dai valori minimi delle fase recessive”.
Infine Broggi di Moneyfarm ammette “cautela” nell’esposizione all’azionario europeo, anche se “oggettivamente poco costoso”. Per quanto riguarda le obbligazionario, invece “siamo più costruttivi”, dice l’analista. “Dato l'outlook sulla crescita, crediamo che la BCE continuerà ad allentare la politica monetaria e quindi a supportare i bond governativi, che hanno valutazioni decenti se paragonati alle controparti americane. Al momento, secondo Bloomberg, la probabilità di recessione per la regione è pari al 30%, la stessa che per gli Stati Uniti. Crediamo che questa sia troppo bassa per l’Europa e ci aspettiamo che, se dovesse aumentare, i bond governativi ne gioverebbero, mentre gli asset rischiosi difficilmente ne potrebbero beneficiare, soprattutto rispetto ad altre geografie sviluppate”.
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