Con l’aumento della disponibilità di fondi d’investimento europei a lungo termine, gli investitori europei hanno maggiori opportunità di accedere a strategie del mercato privato che in precedenza erano fuori dalla portata del pubblico retail. Tuttavia, i fondi del mercato privato non sono tutti uguali. Gli investitori che stanno prendendo in considerazione un ELTIF dovrebbero farsi queste domande chiave:
- Quali sono le limitazioni al prelievo di denaro?
- Quanto costa il fondo agli investitori?
- Quanta esperienza ha il gestore nei mercati privati?
- Il gestore è un buon amministratore del denaro degli investitori?
Ecco un’analisi più approfondita di queste considerazioni.
Quali sono le disposizioni in materia di liquidità?
Gli ELTIF sono molto meno liquidi dei fondi azionari e obbligazionari tradizionali. Gli asset privati - che si tratti di partecipazioni in società private, di prestiti o di asset reali come edifici o infrastrutture - richiedono tempo per essere acquistati e venduti. Per questo motivo molti fondi del mercato privato (e tutti gli ELTIF secondo il quadro normativo originario degli ELTIF 1.0) sono strutturati come veicoli chiusi che mantengono il capitale investito bloccato per un determinato numero di anni. Tuttavia, la normativa ELTIF 2.0 consente agli ELTIF di essere strutturati come fondi aperti (i cosiddetti fondi “evergreen”), con la possibilità di investire o riscattare il capitale su base continuativa.
Le strutture evergreen sono un segmento in rapida crescita di questo mercato, in quanto si inseriscono facilmente nei portafogli accanto ai fondi aperti tradizionali. Tuttavia, gli investitori dovrebbero leggere le clausole di dettaglio per assicurarsi di aver compreso le disposizioni in materia di liquidità. In genere, gli investimenti in ELTIF evergreen sono possibili a intervalli che vanno da una volta al mese a una volta al trimestre, mentre i prelievi sono più limitati (a volte solo una volta all’anno) e richiedono un periodo di preavviso.
Anche in questo caso, non c'è garanzia che gli investitori abbiano accesso al loro capitale quando lo richiedono. Questo perché i prelievi sono di solito limitati a una certa frazione del buffer di liquidità di ciascun fondo, ossia la parte del portafoglio - tipicamente circa il 20% - non investita in attività a lungo termine. Se le richieste di riscatto superano la liquidità disponibile, non possono essere accolte - il cosiddetto “gating event”. I “gating” dei fondi non sono un fenomeno raro nei mercati privati. Ad esempio, Blackstone, gestore di fondi alternativi, è stato costretto a limitare i rimborsi del suo fondo immobiliare evergreen BREIT, domiciliato negli Stati Uniti, per oltre un anno tra la fine del 2022 e l’inizio del 2024.
Gli investitori dovrebbero quindi non solo assicurarsi di essere informati sulle politiche di acquisto e rimborso del fondo, ma anche chiedersi se sono disposti a sopportare un periodo prolungato senza avere la necessità di accedere al capitale investito. Anche se la risposta è affermativa, gli ELTIF sono probabilmente più adatti a svolgere un ruolo ridotto (meno del 10%) all’interno di un portafoglio diversificato.
Quanto costa un ELTIF?
Gli investitori che acquistano un ELTIF devono generalmente fare i conti con commissioni più elevate e una struttura dei costi più complessa rispetto a quella dei fondi comuni di investimento tradizionali o dagli ETF. Ciò non sorprende più di tanto, dato che le commissioni per i veicoli chiusi del mercato privato (anche quelli commercializzati agli investitori istituzionali) sono più elevate rispetto agli strumenti tradizionali.
Oltre alle commissioni di gestione e a volta a quelle di retrocessione (anch’esse standard per l’acquisto di fondi comuni), gli investitori devono sostenere tutti i costi operativi, come le spese di amministrazione, custodia e revisione. Questi non sono trascurabili, soprattutto perché molti gestori incaricano società terze di effettuare le valutazioni del portafoglio. Se l’ELTIF è un fondo di fondi, ciò implica di solito un secondo livello di commissioni che si aggiunge alla commissione di gestione del fondo. Idealmente, gli investitori dovrebbero conoscere i costi delle partecipazioni sottostanti al portafoglio per avere un quadro più preciso di quanto stanno realmente pagando.
Le commissioni di performance possono essere molto complicate. Sebbene siano diventate meno comuni per i fondi comuni di investimento, l’addebito di un “carried interest” (una percentuale delle plusvalenze realizzate) rimane la norma per i fondi del mercato privato, compresi gli ELTIF. Secondo la nostra analisi, il tipico ELTIF evergreen applica ogni anno circa il 10% di commissione di sovraperformance rispetto all’hurdle rate (tassi minimo di rendimento finanziario atteso, ndr). Questi hurdle rate sono solitamente statici e oscillano tra il 5% e l'8%. Si tratta di una struttura più economica rispetto alla tradizionale struttura “2 e 20” comune ai fondi di private equity (una commissione di gestione del 2% e una commissione di performance del 20%). Tuttavia, gli hurdle rate statici sono meno favorevoli agli investitori rispetto agli hurdle rate relativi ai benchmark più comuni nel mercato dei fondi comuni, che premiano i gestori solo quando superano la performance del mercato generale.
Gli investitori dovrebbero diffidare di alcuni dei modelli di pricing presenti nel panorama degli ELTIF. Raccomandiamo di stare alla larga dai fondi che applicano commissioni di performance sul rendimento di ogni singolo investimento nel fondo (il cosiddetto “deal-by-deal carry”) invece che sul rendimento del portafoglio complessivo. Questa struttura consente ai gestori di imporre teoricamente commissioni di performance anche negli anni in cui il fondo complessivo ha registrato una performance inferiore. Gli investitori dovrebbero anche prestare attenzione alle commissioni di sottoscrizione una tantum o alle “spese di creazione delle azioni”, che sembrano essere più comuni tra gli ELTIF rispetto ai fondi comuni tradizionali.
L’asset manager dispone delle competenze e delle risorse necessarie?
Con il crescente interesse per i prodotti del mercato privato, è importante stabilire se il team di investimento di un ELTIF ha l’esperienza, la competenza e la rete necessarie per attuare efficacemente la strategia.
Il gestore dispone di un team consolidato di private-markets o di una partnership con un fornitore esterno affidabile? Più un team è affermato, più è probabile che abbia solide relazioni con i general partner (il che amplia l’accesso dei gestori a opportunità come i coinvestimenti in private equity) o che abbia un marchio di fiducia all’interno di un segmento di mercato target (il che è importante se il gestore sta facendo operazioni). Suggeriamo di cercare un asset manager che vanti un team interno di investimento nel mercato privato o che esternalizzi la gestione dei suoi fondi nel mercato privato a un subadvisor di alta qualità con esperienza nel settore.
Il team di investimento dedica sufficienti risorse ai mercati privati? L’investimento in private asset richiede competenze particolari ed è generalmente più lungo e complesso rispetto a quello in attività liquide e quotate. In generale, i team dei mercati privati sono più numerosi di quelli dei mercati pubblici. Suggeriamo di fare attenzione alle società in cui i gestori di portafoglio si dividono tra le strategie private e quelle pubbliche, perché potrebbero non avere risorse sufficienti per fare entrambe le attività.
L’asset manager sta ancora integrando un nuovo team a seguito di una recente acquisizione? Le acquisizioni sono diventate più comuni negli ultimi anni, poiché diversi asset manager tradizionali e diversificati hanno acquisito boutique dedicate ai mercati privati. Alcuni esempi dell’ultimo anno sono l’acquisto da parte di Amundi della boutique multimanager sui mercati privati Alpha Associates, con sede a Zurigo, e l’acquisizione da parte di BlackRock dello specialista del credito privato statunitense HPS Investment Partners.
Se ben eseguite, le fusioni possono essere vantaggiose sia per le società che per gli investitori dei fondi, ma sono piene di rischi. Se c'è uno scontro culturale tra i team di investimento, i tentativi di unirli possono avere un impatto sul morale dei team e portare alla disgregazione. Inoltre, con un numero crescente di società di gestione tradizionali che competono per acquistare team esperti del mercato privato, aumenta il rischio che una società acquirente possa pagare troppo l’acquisto o si accontenti di team di qualità inferiore. Pertanto, gli investitori dovrebbero essere particolarmente diligenti quando prendono in considerazione gli ELTIF gestiti da team che sono il prodotto di recenti fusioni, poiché a volte può essere necessario un anno o più per valutare il successo di tali mosse.
La società di gestione è attenta agli interessi dell’investitore?
Dato che gli ELTIF sono piuttosto recenti, gli investitori non possono esaminare lo storico di gestione. Tuttavia, come per qualsiasi altro investimento in fondi, possono aumentare le loro probabilità di successo affidandosi a gestori che hanno dimostrato di dare priorità ai rendimenti a lungo termine degli investitori rispetto ai profitti a breve termine.
Una buona guida per trovare questi gestori è il Parent Pillar Rating di Morningstar, una componente del nostro Medalist Rating per i fondi. Attraverso questa metrica, cerchiamo di identificare i gestori patrimoniali che sono buoni amministratori del capitale degli investitori. Ciò include qualità come il mantenimento di una solida cultura dell’investimento, il lancio di fondi solo in aree in cui le società hanno esperienza piuttosto che inseguire le tendenze del mercato, l’applicazione di strategie di prezzo ragionevoli e la chiusura dei fondi quando la loro capacità è limitata per proteggere i rendimenti per gli investitori esistenti.
Inoltre, suggeriamo di cercare i gestori di ELTIF che puntano sulla trasparenza e l’equità delle loro politiche. Ciò include un quadro chiaro per l’allocazione delle operazioni nell’intera gamma di fondi della società, per garantire che gli investimenti privati più redditizi non vengano indirizzati verso alcuni fondi e non verso altri. Ciò significa anche disporre di un solido sistema di valutazione delle attività in portafoglio. Idealmente, le società di fondi dovrebbero ricorrere a servizi di valutazione esterni per garantire l’obiettività e sottoporre i loro processi di valutazione a verifiche periodiche. Infine, è generalmente un buon segno se il gestore di un ELTIF investe personalmente nel veicolo, il che significa che è direttamente coinvolto.
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