Coloro che oggi intendono investire in obbligazioni si devono confrontare con i magri rendimenti dei titoli governativi, con i rischi legati alle emissioni societarie e con le incerte dinamiche delle principali valute e dell’inflazione. Più in generale, per effetto delle recenti manovre espansive di politica monetaria, ci troviamo oggi in una situazione in cui i tassi di interesse sono particolarmente bassi e le politiche di “quantitative easing” (l’immissione di liquidità nel sistema finanziario da parte delle banche centrali) hanno esaurito la loro spinta iniziale. Partendo da questa situazione, numerosi operatori del mercato si attendono ora un processo di “normalizzazione”, che comporterà una progressiva crescita dei tassi di interesse. Questa particolare prospettiva è di certo fonte di preoccupazione per coloro che investono in obbligazioni, dato che all’aumentare dei tassi di interesse è ragionevole attendersi una discesa dei prezzi delle stesse obbligazioni.
Le prossime decisioni di politica monetaria, insieme ai possibili scenari di evoluzione della qualità del credito, dei tassi di cambio e dell’inflazione, rendono più incerta la definizione di un’allocazione ottimale tra emissioni governative, societarie e altri titoli a reddito fisso. Sotto queste condizioni, per chi decide di affidare i propri risparmi a investitori professionali (in particolare, ai gestori attivi), un’alternativa interessante potrebbe essere quella dei fondi che investono in un insieme diversificato di obbligazioni. Tra questi, è possibile ritrovare strategie più aggressive, che ad esempio prediligono emissioni high-yield, strategie che favoriscono un approccio più difensivo, che ad esempio ricercano maggiori opportunità tra i governativi, e, infine, gestori che si avvalgono di un approccio opportunistico, in grado di variare il posizionamento di portafoglio a seconda delle condizioni del mercato.
Data l’eterogeneità che caratterizza la categoria Morningstar Obbligazionari Diversificati Area Euro, che raggruppa strategie che investono in un ampio insieme di strumenti obbligazionari, individuare un fondo adatto alle proprie esigenze può essere un esercizio difficile. Di sicuro, alcuni filtri quantitativi (deviazione standard, perdita massima, rendimenti su diversi orizzonti di tempo) possono aiutare a definire le caratteristiche di un particolare fondo. A questi strumenti di analisi, è poi possibile affiancare gli studi di natura fondamentale, come le ricerche qualitative di Morningstar. A tal fine, presentiamo più in dettaglio alcune strategie analizzate dal team di ricerca qualitativa di Morningstar, riportando le considerazioni degli analisti sul posizionamento di portafoglio di questi fondi.
Raiffeisen Obbligazionario Euro – Rating Qualitativo Morningstar “Eccellente”
In modo coerente con la politica di investimento, il fondo investe sia in obbligazioni governative sia societarie denominate in euro. In particolare, a febbraio 2010, circa il 50% del totale attivo è investito in obbligazioni societarie (mentre nello stesso periodo il fondo tipico di categoria investe il 40%). Questo maggior peso del credito non è occasionale: negli ultimi anni, il fondo ha in generale mantenuto un sovrappeso strutturale sui corporate bond sia rispetto al benchmark, sia rispetto alla media di categoria. Questo posizionamento, peraltro, è anche un fattore importante nel definire la performance relativa del fondo.
Osservando la Morningstar Style Box su diversi orizzonti di tempo, emerge che il portafoglio si è mantenuto stabile, con un’alta qualità del credito e un’alta sensibilità alle variazioni dei tassi di interesse. Nella prima parte del 2010, la duration è stata ridotta (per divenire leggermente più corta rispetto al benchmark) sulla base delle conclusioni del modello quantitativo che contribuisce a definire le strategie di investimento. Inoltre, a febbraio 2010, il team sovrappesava i Paesi europei centrali rispetto a quelli periferici per effetto della view conservativa sulle condizioni macroeconomiche di quest’ultimi.
MS Euro Bond – Rating Qualitativo Morningstar “Standard”
Le scelte di investimento si basano sulle valutazioni del team rispetto ai rischi di credito e ai tassi di interesse. Il focus è sull’identificazione di emissioni che hanno un potenziale di migliorare lo spread rispetto ai titoli governativi (investendo, però, solo in titoli di qualità elevata). Seguendo questo approccio, nel 2009 il team ha aumentato il peso dei finanziari, in quanto riteneva che le valutazioni fossero particolarmente basse in relazione ai fondamentali delle stesse società. Particolare attenzione è stata data alle emissioni senior delle più grandi banche europee, che presentavano potenzialità di recupero e, allo stesso tempo, rispettavano i limiti previsti di rischio. Infatti, il debito senior è quello che ha il più alto “recovery rate”, ovvero una percentuale più alta di recupero del credito in caso di default dell’emittente. All’inizio del rally di mercato del 2009, il team ancora riteneva possibile un peggioramento delle condizioni economiche, così ha continuato a investire in settori “strategici” come le telecom.
L’esposizione alle variazioni dei tassi di interesse è l’altra fonte di rischio (e rendimento) per il fondo. A tal fine, il team può modificare il posizionamento di duration (e quindi la sensibilità del fondo alle variazioni dei tassi di interesse) a seconda delle analisi macro. Tuttavia, nel corso del 2009, pur ritenendo che i tassi sarebbero rimasti bassi per un lungo periodo di tempo, il team ha mantenuto una duration neutrale rispetto al benchmark.
report completo in pdf (inglese)
Fidelity Funds - Euro Bond A – Rating Qualitativo Morningstar “Standard”
Il processo utilizzato dal team responsabile per questo fondo può portare a significative concentrazioni in particolari settori o classi di attivo. Ad esempio, il fondo aveva circa il 25% di attivo investito in asset-backed securities (ABS) a ottobre 2008 (posizione che ha peraltro penalizzato il fondo quando la liquidità di questi strumenti è venuta meno e gli asset sottostanti hanno perso valore). Il team ha ridotto questa esposizione al 15% a settembre 2009, preferendo ABS con qualità del credito più elevata. Il fondo ha mantenuto anche un significativo sottopeso dei titoli governativi nel 2008, posizione che ha prima contribuito in modo negativo nella fase di crisi, ma ha poi ripagato nel corso del rally di mercato iniziato a marzo 2009.
Il gestore ha, inoltre, la possibilità di modificare la duration rispetto al benchmark (+/- 1,5 anni rispetto al benchmark). Così, a ottobre 2009, il fondo era leggermente lungo di duration. L’esposizione verso valute diverse dall’euro è in genere coperta, anche se il fondo può fare scommesse sui tassi di cambio fino al 10% del totale attivo. L’uso di derivati, soggetto ai limiti di rischio previsti, è possibile, ma questi non rappresentano la componente più importante del portafoglio.
report completo in pdf (inglese)
Per leggere le altre analisi qualitative di Morningstar, clicca qui.
Le informazioni contenute in questo articolo sono esclusivamente a fini educativi e informativi. Non hanno l’obiettivo, né possono essere considerate un invito o incentivo a comprare o vendere un titolo o uno strumento finanziario. Non possono, inoltre, essere viste come una comunicazione che ha lo scopo di persuadere o incitare il lettore a comprare o vendere i titoli citati. I commenti forniti sono l’opinione dell’autore e non devono essere considerati delle raccomandazioni personalizzate. Le informazioni contenute nell’articolo non devono essere utilizzate come la sola fonte per prendere decisioni di investimento.
