Covered bond, ovvero obbligazioni garantite. Sono strumenti sempre più presenti nei portafogli dei fondi, che li scelgono proprio perché a basso rischio e liquidi. In Italia, hanno una storia relativamente recente (la regolamentazione risale al 2005), ma nel mondo esistono da 240 anni, senza che, si legge in un report di Goldman Sachs, abbiano mai fatto default.
Il mercato globale vale 2.500 miliardi di euro (dati Eurpean covered bond council a fine 2010), con la Germania che ha la fetta più grande (quasi 640 miliardi), mentre l’Italia ha un ammontare di emissioni per circa 37 miliardi. Gli esperti parlano di un 2011 record per le emissioni, dopo l’incremento del 4,6% nell’anno precedente.
In Italia, i covered bond piacciono soprattutto ai gestori di fondi. Secondo l’analisi di Goldman Sachs, gli asset manager rappresentano il 56% del totale degli investitori, molto più di quelli inglesi e tedeschi (in Germania i principali acquirenti sono le banche).
Emissioni garantite
Come funzionano questi strumenti? I covered bond sono obbligazioni bancarie, che garantiscono la restituzione del capitale e il pagamento degli interessi, grazie al vincolo di una parte dell’attivo patrimoniale dell’istituto di credito destinato a tale scopo. Nel dettaglio, la banca cede alcune attività (titoli o crediti) a una società veicolo, la quale per acquistarli chiede un finanziamento all’istituto cedente, che emette obbligazioni per ottenere il capitale necessario. La separazione patrimoniale degli asset ceduti rappresenta la garanzia per i sottoscrittori, non attaccabile da creditori terzi.
Per quanto possano sembrare simili alle cartolarizzazioni (i noti mortgage backed securities, travolti dalla crisi dei mutui subprime), differiscono per il tipo di emittente (banca e non veicolo speciale), l’iscrizione nel bilancio dell’emittente, la copertura dal rischio di default e i requisiti per la costituzione e revisione del collaterale, in modo da assicurare il mantenimento di determinanti standard qualitativi. Nel Belpaese, poi, la Banca d’Italia impone ulteriori obblighi a tutela degli investitori, oltre a svolgere un’attività di monitoraggio.
I rischi del successo
Queste caratteristiche fanno sì che i covered bond abbiano rating elevati e una maggior liquidità, a costo di rendimenti più contenuti. Il boom degli ultimi anni, però, pone nuove sfide. Il rischio è che la dipendenza del sistema bancario da questi strumenti per finanziarsi porti a un peggioramento della qualità del collaterale. La crisi dei mutui subprime, con le pesanti ripercussioni sulle cartolarizzazioni, ha insegnato che gli eccessi possono snaturare e modificare il profilo di rischio di uno strumento. I legislatori e le autorità di vigilanza dei diversi paesi sembrano intenzionati ad evitare che ciò accada. Lo stesso European covered bond council (Ecbc), che rappresenta il 95% dell’industria, è impegnato nel promuovere le best practise (le migliori pratiche) in termini di qualità dei titoli sottostanti, di trasparenza e liquidità.
Storicamente, i covered bond sono stati usati come proxy (alternativa) degli swap sui tassi di interesse (contratti derivati che consistono nello scambio di flussi di cassa tra due controparti), per annullare il rischio delle oscillazioni dei saggi di riferimento, oggi sono a tutti gli effetti considerati strumenti creditizi, al pari di altre obbligazioni e gli viene riconosciuto un ruolo importante come fonte di finanziamento delle banche e quindi dell’economia reale, in tempi di forti strette nei prestiti alle imprese a causa della fragilità del sistema bancario. Rispetto a un tempo, il settore si è differenziato in termini di emittenti, tipi di collaterale e quadro normativo. La competizione sul mercato primario (quello dei collocamenti) è aspra e di fronte a un’offerta che abbonda sempre più gli investitori hanno cominciato a prezzare i titoli in modo diverso in base al rischio percepito. Se fino a qualche anno fa, tutti i covered erano considerati un insieme omogeneo, ora il mercato è più eterogeneo. I gestori sono avvisati: è tempo di selezione.
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